今年4月以来，人民币兑美元开始由强转弱，6月中旬人民币汇率回调速度加快，短短数月的贬值幅度超过9%。有人看多也有人看空，汇率才能维持一个总体均衡。近期外部环境剧烈波动，市场担忧人民币兑美元汇率可能跌破7.0的整数关口。汇率要发挥稳定器作用，需要它有足够的双向波动和相当分化的市场预期。事实上，在这次人民币贬值过程中，有两个方面因素没有受到足够重视，那就是人民币汇率指数（CFETS）和银行代客结售汇数据。
如何理解这两个暂被忽略的因素？8月6日央行上调远期售汇外汇风险准备金率，不妨先从技术上做一个假设，如果CFETS跌破92（即2017年5月时水平），那么至少在政策预期上，将有继续上调外汇风险准备金率到40%或更高，以及重启逆周期调节因子等措施的可能性。数据显示，2015年12月CFETS人民币汇率指数刚发布时的指数为102.93，随后一路下行至2017年5月的92.26低位，而正是在这个点位上央行启用逆周期调节因子。今年5月一度升至98，但6月15日以来跌速再次加快，目前最新指数是92.69。
另一方面，银行代客结售汇2015年中以来进入逆差区间，8月份的逆差达到惊人的1280亿美元，此时，央行启动“8·11汇改”，随后人民币对美元连续贬值超过16个月，2015年中到2017年中的两年时间，也是我国资本外流相对严重的时期。自2017年9月末迄今，结售汇逆差的趋势开始扭转或缓解，截至今年6月末录得73.31亿美元的小幅顺差，实际上，这得益于近1年多来较为严格的资本外汇管制。同样的假设，如果银行代客结售汇逆差未来继续扩大至400亿美元（即2016年底水平）以上，那相关政策工具料将继续加码，但目前来看，出现这一情况的概率很低。
这表明，即使人民币兑美元跌破7.0，但只要银行代客结售汇逆差处于较低可控水平，那么汇率贬值的影响就只是在国内预期层面。在这一前提下，无论是继续上调远期外汇风险准备金率，还是重启逆周期调节因子，都难以撼动市场整体流动性。从这一角度来说，届时人民币汇率贬值与债券收益率下行可能会继续同时存在。
