东方证券-水泥行业深度报告

　　研究报告内容摘要：

　　核心观点

　　疫情影响有限，行业韧性凸显，全年有望保持高景气。疫情冲击后水泥生产迅速恢复，20H1水泥产量近10亿吨，YoY-4.8%，较1-2月份下滑29.5%明显收窄。需求在4-6月中上旬快速回补，5/6月水泥产量达2.5/2.3亿吨，为16年以来同期最高。价格依然坚挺，20H1全国水泥均价429元/吨，YoY+1.4%。20H1行业实现收入/盈利4262/767亿元，YoY-6.1%/-6.1%。

　　基建项目/资金齐备，带动H2水泥需求。本篇报告回答了关于基建用水泥的两个重要问题，是否有足够的开工项目/资金来源。20年1-5月基建项目申报提速，申报金额达19万亿，YoY+110%，一般基建项目从申报到开工间隔约7个月，1-5月申报的项目有望在H2进入开工季。此外，我们测算20年基建资金来源17.4万亿，YoY+11.5%。相较19年，20年基建资金增量主要来自专项债，20年计划发行3.75万亿，YoY+74.4%，且用于基建比例从19年23%提升至20年57%，对应增量1.54万亿。考虑杠杆效应，预计全年专项债可带动基建投资3.75万亿，是20年基建增量的4.12倍。

　　在地产销售有韧性的前提下，为保持库存在合理范围内，地产投资韧性有望继续保持，支撑水泥需求。目前货币政策环境相对较为宽松，20H1社融累计YoY+42.5%，支撑商品房销售平稳增长，20H1商品房销售面积累计YoY8.4%。我们用广义商品房去化时间来代表地产库存水平，截至20H1底，此项为5.71年（受疫情影响此项虚高），随着销售逐渐恢复预计全年回到12-20H1均值5.24年附近。地产库存处于中枢水平且补库缓慢（20H1地产销售与投资增速差值较小，为-7.3pct），补库时间拉长带来地产投资韧性。预计20年地产投资增速有望达4.7%（20H1房地产投资YoY+1.9%）。

　　淡季基本结束，旺季有望提前至8月中旬。随着梅雨季节的结束，对应水泥淡季进入尾声。今年梅雨季节较去年多出约20天，受压制的需求有望在8月份回补。受回补行情及基建项目提前开工影响，旺季涨价时间点有望提前。参照18/19年情况，水泥出货率出现拐点后，对应0-2周水泥库容比出现拐点，随后1周水泥价格出现拐点。目前水泥库容比出现回落，但仍处于相对高位，预计需2周左右消化库存，水泥价格拐点有望出现在8月中旬。

　　投资建议与投资标的

　　疫情/梅雨影响有限，不改行业景气向上趋势。基建项目密集申报及专项债扩容，20H2基建发力在即。地产投资韧性仍存，支撑水泥需求。受梅雨压制的需求有望迅速回补，叠加基建项目提前开工，旺季涨价时间点有望提前至8月中旬。华东需求集中释放，旺季价格弹性可期；华北雄安发力，需求有保障，供给端边际改善；西北基建需求确定性高，景气延续。推荐海螺水泥(600585，增持)，冀东水泥(000401，增持)。

　　风险提示

　　错峰限产力度不及预期风险；基建投资强度/进度不及预期风险。