华泰证券:建议“增持”龙蟒佰利

　　研究报告内容摘要：

　　国内钛产业链龙头企业，给予“增持”评级

　　龙蟒佰利是我国钛产业链龙头企业，公司现有硫酸法钛白粉产能60万吨、氯化法钛白粉产能36万吨，硫酸法钛白粉后续伴随国内外需求逐步恢复，新增产能整体可控，行业景气有望向好，公司掌控上游钛精矿资源，据年报经营数据测算，相比同行业上市公司具备1000-3000元/吨的成本优势，且产业链配套完善；氯化法工艺产线公司规模国内领先，并买断德国钛康境内技术塑造新的技术壁垒，具备较强的先发优势，同时依靠云南楚雄基地的低电价优势运营成本，有望持续抢占海外厂商份额。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.58/1.96/2.40元，首次覆盖给予“增持”评级。

　　硫酸法钛白粉行业整体景气向好，公司成本优势较显著

　　硫酸法钛白粉下游需求主要为地产装修以及汽车，伴随着国内经济重启恢复，地产装修、汽车领域需求后续有望逐渐回补，出口方面我国钛白粉具备低价优势，出口量有望持续增长。供给端由于国家政策的限制，行业2020-2022年新增产能整体可控，行业整体景气向好。公司掌控上游钛精矿资源，相比同行业上市公司具备1000-3000元/吨的成本优势，且产业链配套完善，在钛矿价格稳中有升的背景下原料配套成本优势有望扩大。

　　氯化法钛白粉抢占海外厂商份额，公司具备先发优势

　　氯化法钛白粉技术难度相对较高，产品质量优于硫酸法产品，主要应用于涂料与塑料等相对高端应用领域，据涂多多，在价格和成本上高出硫酸法约2000余元/吨，因此与硫酸法市场相对割裂。近两年国内厂商产量开始放量，公司规模领先，且具备一定的先发优势。未来两年意向新增产能较多，但公司买断德国钛康的境内技术，塑造新的技术壁垒，或使得部分新产能释放低于市场预期。氯化法钛白粉进口体量较小、海外市场空间广阔，同时海外氯化法厂商扩张能力较弱，公司依靠云南楚雄基地的低电价以及距离钛矿产地近的优势运营成本，有望持续抢占海外厂商份额。

　　首次覆盖给予“增持”评级

　　我们预计公司2020-2022年净利润分别为32.2/39.9/48.8亿元，对应EPS分别为1.58/1.96/2.40元；结合可比公司估值水平（2020年Wind一致预期平均16倍PE），考虑到公司氯化法钛白粉业务未来有望持续抢占海外厂商市场份额，给予公司2020年16-17倍PE，对应目标价25.28-26.86元，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：下游需求低于预期风险，新项目推进不及预期风险、中印摩擦加剧风险。