申万宏源-电子行业可穿戴设备深度分析

　　研究报告内容摘要：

　　本期投资提示：

　　接口更迭、无孔化趋势下，TWS耳机应运而生。苹果于2016年发布Airpods，本质原因是取消手机3.5mm接口。安卓阵营走向USB-C，3.5mm接口同样面临取消。存量竞争下，智能手机创新持续，无孔化已成大势所趋。TWS耳机亦是实现无孔化的重要一环。

　　苹果Airpods引领TWS潮流，销量持续超预期。Airpods自推出后持续引领TWS耳机市场，连续多个季度占据市场超50%份额。根据Counterpoint数据，2018年全球TWS耳机出货量约4600万部，苹果占据近75%份额。随着整体TWS耳机市场的不断高增，Airpods的份额略有所下降，但仍处于绝对领先地位。19Q1、19Q2、19Q3份额分别为60%、53%、45%。2017年销量为1600万部，2018、2019年销量持续超出产业预期。机构Statista对其2020、2021年的销量预计分别为8000万部，1.1亿部，从目前的情况来看，该预测存在大幅上调的可能。

　　芯片方案为TWS核心，苹果构建专利壁垒，安卓迎头赶上。蓝牙技术与协议标准上的限制导致其无法支持一对二的音频传输。苹果采用监听模式，可实现双耳同步传输。苹果为此技术协议申请了独家专利，其他厂商较难采用此种方案。为避开苹果专利，大部分厂商起初采用了转发方案，二次转发带来明显的延迟、不稳定、左右耳不同步等问题。但随着代表厂商陆续于近期取得技术突破，推出各自的双耳接收方案，安卓系与苹果的差距正逐步缩小。

　　安卓TWS拐点来临。各大芯片原厂在技术上不断实现突破，陆续克服苹果专利限制推出自主解决方案，同苹果的差距不断缩小，部分方案在延迟、功耗等关键指标上甚至已经超越苹果。另一方面，产业链的成熟度也在不断提升，各中低价格档位的TWS产品纷纷上市。苹果Airpod定位高端市场，与iphone定位相匹配。Airpod 1代与2代的售价为1200元，新一代降噪板Airpod Pro的售价近2000元。类似于手机市场格局，安卓系TWS横跨全价格领域，中端市场400元左右的产品大批推出，低端市场价格最低已下探至百元级别。整体均价的不断下移有望加速TWS普及进程，安卓市场拐点来临。

　　我们预计中长期安卓端TWS耳机市场规模可达2120亿人民币。同时参考当年智能机实现规模普及的时间周期，预计此部分市场将在5年左右时间充分兑现。预计2021年TWS耳机对应的ODM/OEM整机市场规模达945亿元人民币；对应的NORFlash市场规模达1.82亿美元；对应的SiP市场规模将达15.5亿美元；对应的电源管理芯片市场规模将达5.75亿美元。

　　产业链各环节核心供应商将充分受益。重点推荐具备精密制造与ODM能力的立讯精密、尔股份；国内电源管理IC核心供应商圣邦股份；国内NORFlash龙头兆易创新；建议关注潜在SiP模组供应商环旭电子；自主品牌漫步者；声学组件与OEM厂商共达电声。

　　风险提示：产业链竞争加剧导致毛利下滑