申万宏源:建议“增持”飞凯材料

　　研究报告内容摘要：

　　投资要点：

　　公司发布2019年半年报：上半年实现营业收入7.46亿元（YoY +0.5%），归母净利润1.22亿元（YoY -21.4%），其中Q2营业收入3.73亿元（YoY -2.4%，QoQ +0.0%），归母净利润0.49亿元（YoY -40.7%，QoQ -33.8%），业绩基本符合预期。由于液晶等竞争加剧导致产品价格下滑，公司上半年毛利率43.0%，较去年同期下降5 pct；Q2毛利率40.5%，环比Q1下降约5 pct。公司财务费用同比增加约1100万，主要是短期借款增加且开展融资租赁业务，利息支出较上年同期增加所致。

　　下游需求放缓，紫外固化材料收入、毛利率下滑。自2018年下半年以来，受国内外经济、外部环境变化影响，下游光纤光缆行业增长速度趋缓。2018年全球光纤光缆增速放缓至4%左右。报告期内，受下游光通信行业需求下滑影响，公司紫外固化材料实现销售收入1.84亿元，较上年同期下降14.0%。为确保公司在行业中的优势地位，公司采取了积极的销售策略，对光纤涂料适当降价，以期进一步巩固公司在行业的市场地位，因此毛利率较去年同期下降1.6 pct至33.7%。随着5G商用逐步拉开序幕，预计将对光纤的需求形成一定的提振作用。

　　混晶材料持续放量，行业竞争加剧短期价格承压。报告期内，公司电子化学材料实现销售收入5.21亿元，较上年同期增长5.2%，毛利率45.2%，较去年同期下降7.3 pct。随着国内高世代面板产线逐步投产，和成显示混晶销量仍保持快速增长，但受下游面板降价影响以及行业竞争加剧，混晶材料价格下行压力较大。上半年和成显示营业收入3.45亿元，同比下滑6.0%，净利润8803万元，同比下滑24.9%。随着公司50t/a高性能光电新材料建设项目、100t/a高性能光电新材料提纯项目产能稳步上升，协同效应将在未来得到不断增强和释放。

　　研发维持高投入，半导体、OLED、有机合成材料有望成为新的利润增长点。上半年公司研发费用5523万元，同比小幅减少约109万元，研发费用占收入比重仍维持7.4%的较高水平，为后期新兴业务奠定基础。公司半导体材料板块大瑞科技、长兴昆电正在整合及业务转型调整中，未来有望实现快速增长。显示材料领域，公司与外部团队开展OLED材料合作，掌握OLED配套材料的专利技术，已形成小批量销售，有望受益未来行业的发展趋势。有机合成领域，公司医药中间体处于快速放量阶段，有望成为新的利润增长点。

　　投资建议：维持“增持”评级，维持盈利预测，预计2019-21年归母净利润3.15、3.89、4.65亿元，EPS 0.61、0.75、0.90元，PE 21X、17X、14X。

　　风险提示：新市场投产低于预期风险；产品毛利率下滑风险；外延扩张低于预期