中信证券-氧化铝价格有望持续上涨

　　研究报告内容摘要：

　　投资要点

　　行业概况：氧化铝是电解铝生产所用原材料，占电解铝生产成本比例达到40%；海外氧化铝生产集中度较高，挪威海德鲁、俄铝、美铝等巨头占海外产量  50%；国内氧化铝生产主要集中在山东、河南、山西等省份，三省占比高达  78%；氧化铝生产原材料为铝土矿，我国铝土矿资源对外依赖程度达到  50%，国内主产地为山西、河南、广西、贵州等省份。

　　需求分析：全球铝消费稳定增长，支撑氧化铝需求。我们预计  2017-2020年全球电解铝消费  CAGR  为  3.6%，消费增长确定性强；预计  2018  年全球电解铝产量  6458  万吨，同比增长  1.9%；国内方面，受铝行业供给侧改革和采暖季限产等因素影响，2018年电解铝产量将增长0.7%至3678万吨（阿拉丁）；在出口旺盛和供给紧缩作用下铝行业供需格局好转，氧化铝需求获稳定支撑。预计  2018  年全球氧化铝消费需求  1.33  亿吨，同比增长  2.0%，其中国内电解铝生产氧化铝需求量  7082  万吨。

　　供给分析：海内外多因素共振，氧化铝产量预计下滑。1）海外氧化铝生产扰动事件频发，挪威海德鲁、俄铝、美铝等生产受影响，造成海外氧化铝产量下滑，预计  2018  年海外氧化铝产量  5311  万吨，同比下滑  4.1%；2）国内方面，氧化铝产能增速放缓，2018  年新建产能对产量增长提振有限，受上游铝土矿供应紧张和采暖季错峰生产影响，2018  年国内氧化铝产量预计  7106  万吨，同比微增  1.1%；3）预计  2018  年全年国内氧化铝供需格局转为短缺，缺口达到  176  万吨。

　　铝出口旺盛，加剧国内氧化铝供应紧张格局。2018  年  1-8  月，国内铝及铝材出口量  374.8  万吨，同比增长  13.6%，氧化铝方面，1-8  月净进口量为-9万吨，去年同期为  192  万吨，历史同期首次转变为氧化铝净出口国。海内外铝价差持续扩大，出口旺盛造成国内铝供应端压力增大。

　　成本及价格分析：原材料价格上涨抬升氧化铝生产成本。氧化铝成本主要来自材料成本，包括铝土矿和烧碱等。2018  年国内铝土矿主产地山西、河南等地相继开展矿山整治行动，造成铝土矿供应紧张，价格涨幅明显；进入  8  月，烧碱价格上涨超过  20%，共同抬升氧化铝生产成本。受供给短缺和成本抬升影响，预计  2018  年下半年氧化铝价格将继续上行，价格运行区间预计为  3800-4000  元/吨。

　　风险因素：全球电解铝消费增速下滑；贸易摩擦等宏观经济因素；国内采暖季错峰生产不及预期。

　　投资策略：在海内外多因素作用下，氧化铝价格有望持续上涨，推升电解铝生产成本，国内铝行业上市公司产品以电解铝为主，氧化铝价格上涨带来成本抬升，企业利润承压。首次覆盖氧化铝行业并给予“强于大市”评级。从以下角度选择标的公司：1）拥有上游铝土矿资源保障，氧化铝自给率高的企业成本压力缓解；2）电力成本优势，国内自备电厂整治行动将显著抬升电解铝电力成本；3）产销规模优势，下半年供暖季错峰生产继续影响氧化铝生产，不受限产影响的企业产量释放通畅，尽享价格上涨带来的盈利增厚。综上，结合公司现阶段估值水平，重点推荐云铝股份，维持“买入”评级，推荐关注神火股份。