方正证券:“推荐”恩华药业

　　研究报告内容摘要：

　　事件：7 月 26 日，公司发布业绩快报：2018H1 营收 18.66 亿元，同比增长 11.18%，归属于上市公司股东的净利润 2.62 亿元，同比增长 25.20%。

　　点评：

　　业绩符合预期，新产品处于快速放量阶段。2018H1 公司营收同比增长 11%，归属于上市公司股东的净利润同比增长 25%，业绩符合预期。其中，工业端预计增长约 16%，商业端增长约 6%，工业占比提高约 3 个百分点。我们测算公司工业端净利率提高约 2 个百分点，预计主要由高毛利率的新产品放量带动。根据样本医院 2018Q1 数据，公司新产品处于快速放量期，其中右美托咪定增长 155%，阿立哌唑增长 201%，度洛西汀增长 29%，瑞芬太尼增长 57%，主要与新产品中标省份快速增长以及医保目录调整有关。

　　销售分线改革，激励机制改善，加速业绩释放。精麻药品销售具有较高壁垒，麻醉医生出于安全性及可操作性的考虑，一般不会轻易更换已使用产品。公司在精神病药物领域，渠道布局丰富，国内精神病专科医院覆盖约 1000 家，目前精神线收入70%来自专科医院，先发优势明显，同时在进口产品占据主要市场的综合性医院进口替代空间广阔。公司进行的销售分线改革，将原麻醉类细分为镇静和镇痛两条线，将精神线细分为抗精分和抗抑郁两条线，销售能够更好服务医生，同时母公司今年销售人员预计将扩充至约 1500 人，增长 25%。叠加进行的限制性股票激励计划，公司业绩持续稳定成长可期。

　　在研产品进展较为顺利，储备产品丰富。公司目前储备普瑞巴林、鲁拉西酮、奥氮平、盐酸羟考酮、地佐辛等潜力大品种，19-20 年公司产品线将进一步丰富，公司与国外厂家技术合作持续推进，其中不乏获得 FDA 突破性药物认证并即将上市的重磅产品。一致性评价方面，利培酮片剂和度洛西汀肠溶片已完成 BE 实验，利培酮分散片、氯氮平和阿立哌唑即将进入 BE 阶段，自主在研新药及仿制药一致性评价进展较为顺利。

　　投资评级与估值

　　我们预计公司 2018-2020 年销售收入分别为 39.03 亿元、45.61亿元、53.04 亿元，同比分别增长 15%、16%、16%；归母净利润分别为 4.84 亿元、6.13 亿元、7.79 亿元，同比分别增长 22%、27%、27%；公司 2018-2020 年 EPS 分别为 0.48 元、0.61 元、0.77 元。对应 2018-2020 年 PE 分别为为 38X，30X 和 24X，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：新产品放量不及预期，产品招标降价超预期，在研品种进展慢于预期等。