中信建投证券：复苏进程曲折 成长消费最占优

　　4月，全国规模以上工业增加值同比增长5.4%，增速比上月回落3.1个百分点。1-4月，全国规模以上工业增加值同比增长6.2%，增速与2018年全年持平。生产环比大幅下滑，数据低于预期，主要还是由于3月高增速短期扰动。春节错位原因，3月企业复工，叠加4月1日增值税率下调，企业提前投资生产意愿强烈，工业增加值同比增速大幅改善，其中制造业是增速反弹的重要原因。进入4月，年报、季报陆续披露，企业盈利增速一季度出现反弹，但营收增速普遍下滑，企业生产在3月大幅改善背景下开始减弱，制造业增速下滑也最明显。趋势来看，4月工业增加值同比增速略好于2018年底，剔除3月扰动因素，生产处于小幅回升的过程。4月PMI为50.1%，继续处于荣枯线之上，表明企业生产信心仍在，但经济复苏进程较为缓慢曲折。

　　1-4月固定资产投资增速6.1%，小幅回落0.2个百分点，结束去年9月以来的稳步提升过程。4月，社会消费品零售总额30586亿元，同比增长7.2%，增速比上月回落1.5个百分点；1-4月，社会消费品零售总额128376亿元，同比增长8.0%，增速比1-3月回落0.3个百分点。一季度居民收入与支出累计增速发生背离，与一季度居民中长期贷款以及一季度房地产回暖有一定关系，但这同时也反映出居民消费意愿仍然处于较低的水平。在外部扰动因素上升背景下，外需受到影响，而内需的提振将是政策刺激的方向。

　　整体来看，4月社融、生产、投资、消费等经济数据低于预期正是调整行情的一个很好印证。因此，当前是一个政策提前发力后，企业业绩尚未改善的阶段。前期政策发力下，利率快速下行，基建投资大幅改善，宽信用已经取得了效果。随着4月投资改善迟缓，后续政策的走向将是决定宽信用节奏顺利推进的重要因素。后续，随着减税降费、高质量发展等政策的落实实施，消费和投资将逐步得到改善。（黎旅嘉 整理）