保利发展股价逆市创新高的资本逻辑与动力
在地产股整体萎靡不振的大形势下，保利发展（600048.SH）自去年7月以来股价十分坚挺，近期更是随着整个地产板块反弹创下历史新高。
4月6日，保利发展盘中一度快速上涨，5分钟内涨幅超过2%，当日收盘上涨0.49%报收18.30元/股，前复权的股价创下历史新高，从股价表现来看，自2021年7月房企流动性危机出现以来，保利发展的股价表现从9.26元/股涨至目前的18.30元/股，一年内涨幅近100%。
过去几年，保利发展在“三道红线”等政策出台后，地产行业“高周转”发展模式失灵，民营房企流动性危机频现，其稳健经营的发展模式反而被市场重新审视和认可。
保利发展是否能抓住当下机遇，实现2017年就已经提出的规模“重回前三”的期许，股价是否还能继续保持高涨的态势，成为市场关注的焦点问题。
逆周期“抄底”扩张 有望扩大市场占有率
2021年开始施行的“三道红线”政策，成为地产行业发展的重要“分水岭”，随后的房地产贷款集中度管理，还有宅地集中供应等政策，让“高周转”发展模式逐步失灵。
去年7月以来，地产行业出现流动性紧张，房企债务问题频现信用风险蔓延，行业迎来了至暗时刻，整个地产板块指数大幅下跌，不少房企的股价“腰斩”，而财务稳健的央企国企却能脱颖而出，股价反而上涨。
根据Wind数据，申万一级行业房地产板块指数显示，自2020年8月房地产“三道红线”政策出台，地产板块指数从4200点左右持续下跌，在今年3月中旬下跌至2892点，跌幅达31%，是自2015年以来地产板块的最低点。但在最近半个月持续反弹，4月1日回升至3734点，收复不少失地。
具体到个股来看，国资背景的房企更受市场看好，过去一年，市值排名靠前的房企中，央企背景的保利发展、招商蛇口股价分别上涨28.25%、25.83%，而头部民营房企中，万科A、新城控股、金科股份却分别下跌了31.96%、32.96%、24.40%。
过去几年，保利发展的发展状态较为稳健，但与民营房企相比，规模扩张方面爆发力不足，业绩增长较为缓慢，而现在保利发展的稳健特征却反而成为优势。
有长期关注地产行业的金融机构分析人士向记者指出，“在本轮地产行业出清过程中，保利发展的优势主要在于融资渠道畅通，手握大量现金，从去年开始，民企拿地大幅缩减，而保利还能进行逆周期的扩张，相比于前几年，今年保利发展在规模上重回行业前三的可能性是最大的。”
当许多民营房企因为流动性危机导致信用风险蔓延，发债融资渠道受阻，融资成本高的同时，保利发展却因为信用优秀，不仅发债相对容易，而且融资成本相对较低。
保利发展2021年全年成功发行4只中期票据、8只一般公司债及5只ABS，共计发行规模214亿元。近在2021年11月，保利发展发行了2笔中期票据，金额分别为25亿元和20亿元，票面利率分别为3.25%和3.55%。从融资成本来看，自2019年起保利发展的综合融资成本持续下降，且低于5%，而一些民营房企的融资成本超过10%。
在手握大笔低成本现金的情况下，保利发展还有逆势拿地的魄力，未来营业收入和销售规模有望保持正增长，其市场占有率也有望得到进一步的提升。
根据中指研究院2021年前11个月房企拿地排行榜显示，保利发展仅次于碧桂园和万科，位列第三位，拿地金额为1119亿元，紧随其后的是中海地产、华润置地、绿城中国等国资房企。
就土储表现来看，2021年全年公司新拓展项目145个，新增建面2722.3万平方米，总拓展成本1856.8亿元。不过，公司第四季度放缓拿地有所节奏，新拓展项目32个，新增建面538.7万平方米，仅占比全年的20%，总拓展成本422.7亿元，占比全年的23%。
保利发展不仅加强逆周期拿地的力度，而且在土储上集中核心城市群以及较高能级城市。从城市能级分布来看，一二三线拿地金额占比分别为11.2%、45.3%、43.5%；从区域分布来看，主要集中在长三角、大湾区、海峡西岸、京津冀和成渝城市群，合计占比达到73.5%。
国盛证券房地产分析师夏天指出，“考虑到保利发展财务稳健、销售增长稳定、年末在行业投资力度全面下降的情况下依然能够积极拿地，再加上近期央行、银保监会发文支持房企项目并购，预计公司未来市占率提升将带动规模和业绩增长。”
具有较高盈利“安全垫” 多元业务贡献收入
除了市占率有望提高以外，保利发展受到市场青睐的原因还在于其盈利水平较高，这在房企“黑铁时代”中尤为难得。
比如万科近期刚刚披露了其年报数据，2021年万科的营收为4527.98亿元，同比增长8.04%；归属于上市公司股东的净利润225.2亿元，同比下降45.7%。
这是自2008年以来，万科时隔13年首次出现净利润下滑。万科董事会主席郁亮对股东进行了道歉，并将净利润下滑的原因归结在管理离散度大、多赛道探索成本高、投资失误等方面。
相比之下，保利发展虽然去年也是业绩“增收不增利”，但其表现相比万科还是好不少。业绩预告显示，保利发展2021年全年实现营业收入2850.48亿元，同比增长17.2%；归属于上市公司股东的净利润275.77亿元，同比下降4.74%。
对于“增收不增利”的原因，保利发展称，公司收入取得一定增长，主要源于公司已销售的房地产项目在年内竣工交付并结转收入，同时由于结转项目毛利率下降，所以营业利润出现一定下降。
深圳一家头部上市房企的资深人士告诉记者，“除了经营管理方面的因素，保利和万科的业绩表现差异可能还和产品线、盈利水平不同有关，比如万科的产品布局可能以刚需型居多，而保利以改善型居多，这在二者的盈利水平上也有体现，在地产下行周期中，保利无疑有更好的利润安全垫。”
保利发展尚未发布完整年报，去年上半年的总体毛利率为32.50%，而截至去年年底，万科的整体毛利率为21.8%、碧桂园整体毛利率为17.7%。第三方机构数据统计，去年上半年地产行业的平均毛利率约为26.9%。
可以看出，保利发展的毛利率水平远高于万科、碧桂园等房企，也高于行业平均水平。
除了产品布局、融资成本的差异以外，拿地向来较为谨慎可能也是保利保持较高盈利水平的原因。比如，由于去年土拍遭遇寒冬的原因，保利发展拿地成本并不高，有机构评测去年上半年公司拿地溢价率仅为12%，能够确保相对较高的盈利水平。
在房地产主业之外，保利发展以不动产金融和综合服务为两翼的业务对业绩的贡献程度不断提升，在地产行业整体利润水平持续下滑的背景下，多元业务将成为维持房企利润的关键因素。
目前保利发展旗下包含不动产投资开发、美好生活服务、不动产金融服务三大业务集群，覆盖地产开发、物业、商业、酒店和金控等业务领域。
比如2021年保利物业期内录得营收107.8亿元，同比增长34.2%，归母净利润8.5亿元，同比增长25.6%。保利物业总经理吴兰玉在线上业绩发布会指出，今年保利物业制定了营收增速不低于30%左右，利润增速不低于20%的业绩指引。即便在上市物企当中，保利物业的业绩增长也较为亮眼。
不动产金融方面，公司基金累计管理规模近1600亿元。将以产业金融服务为基础，推动产融结合，发挥产业金融在探索布局新兴战略业务领域的引领作用，打造新的利润增长极。
其中的保利资本以传统股权投资为主导，同时积极开拓产业地产、城市更新、不良资产等业务板块，一方面，以地产主业为依托，发展地产产业链母基金，向上投资地产供应链，向下通过物业平台赋能；另一方面，设立科技产业基金，聚焦AI应用和物联网技术赋能，以科技服务地产开发、物业管理、商业地产等主业实现数字化、智能化转型升级。
有金融机构分析人士指出，“相对地产业务而言，综合服务和不动产金融还处于上升期，是保利发展面向未来，发展永续性业务的重要抓手，与原本的开发业务也有着协同的可能性，有望培育出新的利润增长极。”
明星基金经理重仓“埋伏”
值得注意的是，就去年基金年报的情况来看，保利发展已经成为公募基金在地产板块重仓持股最多的股票，这或许也是保利发展股价从去年7月表现坚挺的重要原因之一。
数据显示，保利发展、万科A、金地集团、招商蛇口成为去年公募基金持股总量最多的前4大房企，持股数量分别为13.46亿股、8.18亿股、5.04亿股和3.80亿股，相比三季度持仓分别增加2.17亿股、1.05亿股、2.83亿股、2.18亿股。
增持保利发展比较多的是兴全趋势投资、工银瑞信金融地产A、安信灵活配置、交银阿尔法A、嘉实品质回报，期内分别增持了5399万股、2320万股、1953万股、1933万股以及1856万股。
兴全趋势投资的基金管理人杨卫东指出，“上半年组合逐渐减持了那些达到目标价的个股，将配置方向转向更为长期，更符合大方向的行业和个股。部分资产受到经济周期性调整的压力相对较小，在逆周期调节过程中流动性环境反而有利于股票市场的估值体系稳定，因此对于这一类的成长股我们会站在更长期的角度持续看好。”
汇丰晋信的明星基金经理陆彬此前以擅长新能源投资而出名，但其从去年下半年开始大举加仓地产股，以汇丰晋信动态策略基金为例，万科A从2021年中报开始出现在该基金的前十大重仓股名单中，截至2021年末已经被加仓至该基金的第一大重仓股；保利发展位列该基金第五大重仓股，占基金净值比约3.57%。
陆彬认为，去年加仓地产股的原因，一是认为虽然去年市场对政策相关性行业较为悲观，但房地产的政策拐点其实在去年四季度已经出现，后续还会有一系列积极的政策出来；二是房地产的供给已经出现了明显出清，缺乏竞争力的企业陆续退出市场，地产行业可能会从过去偏金融的商业模式转型到偏公共事业的商业模式。
今年3月16日，金融委会议召开后，多部委明确提出了“防范化解房地产市场风险”，之后地产股一改之前颓势持续爆发，其中以3月31日、4月1日较为明显，分别有12只个股、14只个股收获涨停板。
近期地产股大涨的背后逻辑在哪？
有地产行业资深人士向记者分析，“一方面，近期监管政策边际放松，包括财政部指出今年不具备扩大房地产税试点的条件，以及多个重点城市下调房贷利率，福州等城市优化限购政策等，都表明政策面迎来利好；另一方面，由于去年房地产政策收紧，一段时间内地产股持续下跌，导致本身整个板块估值处于较低水平，近期也因此迎来了估值修复。”
从政策力度来看，近期二三线城市频频释放政策信号，一二线城市主要以下调贷款利率为主，三线城市以下调首付比例为主；此外，部分二三线城市还推出放松公积金贷款条件、提高公积金贷款额度、发放购房补贴及放开户籍政策等。
政策利好之下，地产股整体反弹进一步推动了保利发展的股价走高，从3月15日的14.71元/股涨至4月2日盘中的18.46元/股，半个月涨幅25%。
诸葛找房数据研究中心分析师梁楠向记者分析，“近期监管层面多次释放房地产金融政策利好信号，房企融资环境向好，保利作为央企，融资优势凸显，资金来源丰富，同时，保利发展凭借稳健的运营策略和良好的回血能力，实现了销售业绩的稳步增长，市场对其较为看好，这或是保利发展股价相较于民企如万科等表现相对坚挺的主要原因。”
