来之不易 泰康人寿发出首只保险公司永续债
证券时报记者 刘敬元
首只保险公司永续债成功问市。
民营出身的泰康人寿系首家获批发行永续债的保险公司，获批额度200亿元。11月7日，首期发行50亿元，主体和债券评级均为AAA级，票面利率为3.7%。这一利率，仅比前不久相关国有大行的永续债高出30BP（基点）左右。对此，有市场人士感慨，“利率很低了，他们一定很努力，应该下了不少功夫。”
获批200亿首发50亿
9月8日，泰康人寿获得国家金融监督管理总局批文，获批发行额度200亿元的永续债；9月27日，泰康人寿永续债获得中国人民银行同意发行。此前的2022年8月，泰康人寿股东已批准公司发行不超200亿元的永续债。
在永续债的发行节奏上，泰康人寿选择了分期发行，首期发行50亿元，主体和债项信用评级均为AAA级。首期发行结果为票面利率3.7%，发行期限5+N，缴款日为11月9日，上市日为11月10日。
对于发行永续债的目的，泰康人寿称，募集资金将依据适用法律和监管部门的批准用于补充核心二级资本，提高偿付能力，为业务的良性发展创造条件，支持业务持续稳健发展。
值得提及的是，2022年偿二代二期规则开始实施，这对于寿险公司核心资本的认定更趋严苛，导致一些大型寿险公司的核心偿付能力充足率出现“腰斩”。2021年末，泰康人寿核心偿付能力充足率为258.79%，2022年末则降至105.74%。核心偿付能力充足率的最低监管要求是50%，而要具备开展各项创新业务条件的话，这一数据至少要保证在75%以上。因此，大型寿险公司也有了补充核心资本的需求。
对保险公司来说，永续债是一个新增的资本补充工具。2022年8月，中国人民银行和原银保监会联合印发《关于保险公司发行无固定期限资本债券有关事项的通知》，允许符合条件的保险公司发行无固定期限资本债券，即永续债。根据规定，保险公司可通过发行永续债补充核心二级资本，永续债余额不得超过核心资本的30%。
永续债以核心资本补充为主要目的，在清偿顺序上比较靠后。永续债本金和利息的清偿顺序在保险公司保单责任、其他普通负债和附属资本工具之后，先于保险公司的核心一级资本工具。保险公司无法如约支付本息时，债券持有人无权向人民法院申请对其实施破产。
同时，永续债期限为5+N，无到期日，因此若保险公司不赎回，则存在一直展期的可能。此外，永续债的利息支付也不保证。根据上述《通知》，保险公司发行的永续债，赎回后偿付能力充足率不达标的，不能赎回；支付利息后偿付能力充足率不达标的，当期利息支付义务应当取消。
在完成本期50亿元规模的永续债发行后，泰康人寿的资产负债率下降至94.45%，偿付能力充足率得到提高。其中，核心偿付能力充足率由发行前的103.29%，上升为发行后的111.77%，提高了8.48个百分点；综合偿付能力充足率由发行前的204.83%，提高到发行后的213.31%，同样上升了8.48个百分点。
发行利率3.7%
泰康人寿对外公布的信息显示，首期50亿元永续债的全场认购倍数为2.56倍。接受证券时报记者采访的业界人士认为，这一认购倍数“中规中矩”，因为从债券发行方式看，认购倍数并不反映债券抢手与否的实际情况，所以这一指标也并不十分重要。债券发行得好不好，其中的一个关键是看发行利率，即发行人融资成本的高低。
以永续债来说，上述3.7%的最终发行利率，其实也不算高。
证券时报记者据Wind统计的数据显示，9月下旬、10月中旬，建设银行、邮储银行各300亿元永续债的发行利率分别为3.37%、3.42%，这意味着泰康人寿首期永续债的发行利率仅比这组数据高出约30BP。
与其他银行永续债相比，11月15日发行的23杭州联合农商永续债01、10月26日发行的23徽商银行永续债01，利率均为3.8%，比泰康永续债高10BP。实际上，相近时期发行永续债的地方银行，发债利率多在4.5%以上。
尽管首期只发行50亿元，但在发行之前，泰康人寿和相关发行服务团队进行了密集路演。有了解情况的业界人士称，“他们发得比较难”；也有熟悉债券市场的投资经理认为，泰康人寿可能是希望发行利率足够低，“如果不计发行价格，应该是容易发的。”
泰康人寿首期永续债的承销阵容堪称豪华，牵头主承销商、簿记管理人为中信建投证券，另一牵头主承销商为中金公司，联席主承销商包括中信证券、中国银行、招商银行、招商证券。
发行资料显示，泰康人寿2022年实现原保费收入1660亿元，市场占有率为5.17%，排名行业第四；2023年1~6月原保费收入1161亿元，市场占有率为4.99%。
首只发行难在哪？
证券时报记者从多位业界人士处了解到，之所以在一定程度上认为本次泰康人寿永续债发行得并不容易，除了存在发行利率不算高、吸引力不足的因素，还有诸多细节问题困扰着投资机构。比如，永续债的权益资产分类属性、资本占用、占用同业债券投资额度以及流动性等。
“实际上，现在投永续债已经不太多了。”某大型保险资管机构的一位固收投资经理表示，一方面，永续债这个品种的性价比下滑了不少，相同资质的债券收益率只高出几十个BP；另一方面，不少保险公司内部把永续债认定为权益类资产，对其尽量不增加，往往是有到期债券额度空出来之后再投。
保险公司是买债大户之一，但对保险永续债却“难以下手”。一位保险公司首席投资官解释，这可能有两个关键因素：一是永续债的资本占用较高，而目前不少保险公司偿付能力吃紧；二是保险买同业的债券，不能超过公司自身净资产的20%，而近年公司净资产在缩水。
按照规定，保险公司持有其他保险公司的资本补充债券和符合保险监管部门要求的次级定期债务的余额，不得超过本公司净资产的20%，并按保险监管部门的有关规定计提最低资本。
而在资本占用方面，据证券时报记者了解，按偿二代二期规则，保险永续债的资本因子一般为0.15，比普通债券乃至非标债权资产的因子都要高出不少。例如，AAA级的3年期信用债，计量最低资本的基础因子不到0.05，即使是AAA级的债权计划和信托计划，基础因子也不到0.1。
此外，在各类永续债中，保险公司永续债初期还有流动性较差的问题。有业界人士介绍，从投资习惯看，永续债分成非金融企业永续债和金融企业永续债，其中非金融永续债的流动性属于中等，金融企业永续债中银行永续债流动性最好，其次是券商永续债，保险永续债因为此前没有，所以流动性最差。
“以前没投资过保险永续债，所以部分投资人可能涉及内部流程风控的品种准入问题，导致投资热情差一些。”上述投资经理说。
也有业内人士称，尽管首只保险公司永续债来得并不那么容易，但大型保险公司发行永续债也有优势。例如，可以综合运用体系内的资源与其他机构进行业务层面的合作，从而弥补永续债相对的吸引力不足。
由于是首只保险公司永续债，因此投资机构需要对泰康永续债的相关细节进行更清晰的了解，导致泰康永续债的发行路演增添了不少的“科普”内容。从这个角度看，泰康永续债也为后续保险公司发行永续债做好了探路、铺路的工作。据了解，目前还有其他大型寿险公司有意向申请发行永续债。
