一、行情回顾
2016年,煤焦钢产业链表现相当惊艳,上涨幅度远超市场预期,焦煤1月合约从2016年年初上涨幅度超过200%,焦炭1月合约同期上涨幅度近300%。
自2013年初以来,焦煤、焦炭伴随着黑色产业链步入长达3年的趋势下跌行情,2015年下半年,即使产业链各环节严重亏损,市场依旧非常悲观,价格惯性下跌、库存一路走低。持续亏损倒逼行业产能出清,多数小型煤矿只能选择关停以减少损失,焦化企业同样亏损严重。
过度悲观导致产量超额减少且库存降至安全边际之下,当2016年年初需求企稳之后,黑色产业链突感货源紧张,且无库存缓存,只能给予行业足够利润促使其复产。2016年,焦煤焦炭行情可分为三个阶段,第一阶段:2016年年初-4月底,需求企稳、库存偏低,市场需要给予煤焦钢产业链各环节足够利润、促使其复产才能达到新的供需平衡,焦煤焦炭在犹豫中上涨;第二阶段:2016年4月底-6月初,权威人士讲话改变市场预期,钢材库存开始见底回升,市场认为煤焦钢产业链可能重新演绎去产能逻辑,钢材及煤焦快速下跌;第三阶段:2015年6月底至11月底,钢材库存在低位继续走低,高炉复产之后,煤焦需求紧张问题逐步显现,煤焦现货走强;9月中,汽运改革加剧煤焦紧缺程度,焦煤焦炭加速上涨,并不断推升钢材成本,钢厂亏损加重被动减产,库存继续下滑,而需求却走稳,钢厂利润修复需要推升钢价。
2016年底,因高炉检修增加、煤焦产量释放,钢厂的煤焦库存稍有积累,加之运力紧张问题缓解,钢厂开始压价,煤焦现货松动,焦煤焦炭期货均有见顶迹象、技术上也形成了顶部形态。从生产投入、季节性角度考虑,焦煤1-2季度产量增幅有限,预计煤焦仍然呈现偏紧状态,但11月底的煤焦价格是诸多利好集聚共振而产生的超高价格,未来现货虽紧、预期却已变,期现难有动能突破前高。目前,主力合约1705合约已经较为充分地反应了悲观预期,明年年初在悲观预期下继续走低之后,期现贴水存在修复动能,预计现货跌幅难以达到当前贴水幅度,故1705合约在2-3月份开始有反弹动能,并于4-5月份达到第二波高点;2季度后半段开始,产业链终端需求走弱影响作用更大,且煤焦产量释放增加,若产业链库存完成积累或有走高趋势,则焦煤焦炭价格可能出现趋势走低行情。
图1:JM05合约期现价差(蒙古煤)
图2:J1705合约期现价差
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
二、焦煤焦炭生产供应1、炼焦煤供应由紧趋松
经历2013年以来炼焦煤价格的大幅下跌之后,2015年煤炭企业经营举步维艰,成本偏高的煤矿被迫退出行业,小型煤矿关停现象较为普遍。从产量数据来看,2015年焦煤产量即开始大幅萎缩,2015年年产量同比下滑幅度达14.2%;2016年上半年,焦煤生产仍然亏损严重,产量继续下滑,上半年产量同比减少达10.8%;下半年,随着煤价的持续走高,焦煤生产企业盈亏状况有所改善,8-9月份,逐步由亏转赢。截止年底,煤价虽创5年新高,但盈利时间较短。煤矿前期在矿井与设备更新、维护、技改等方面投入亏欠太多,故年底虽然产煤能实现暴利,但产量释放有限;民营煤矿则加紧生产并将产能释放到极限,安全隐患较多,煤矿事故频发。
图3:炼焦煤供给
图4:分煤种产量供应
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
2016年,国家加快去产能进度,政策执行力度超过预期,煤炭淘汰落后产能执行更为坚决,截止2016年11月,全国已完成淘汰过剩产能任务2.7亿吨,超额完成了全年2.5亿吨的任务。以下是2016年2月份以来,煤炭生产相关的主要政策及会议要点:
图5:焦炭供应
图6:焦炭出口量
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
3、焦化行业利润改善,产能利用率具备走高意愿
2016年,焦化企业经营状况明显改善,3、4月份即开始逐步盈利,下半年大多数时间盈利接近150-200元/吨,在如此之高的利润刺激下,焦化企业复产积极性较高;炼焦煤供应紧张与环保检查力度加大使得今年焦化企业开工情况弱于数据表现。
2014年,部分地区的焦化开工率长期处于90%以上,2015年上半年,开工率高于80%的地区已屈指可数,2015年年底,焦化企业开工率已全部低于80%。2016年,焦化企业开工率则逐步提升,并于10月份达到阶段性高点,10-11月份,华中、西北地区焦化企业开工率均达到90%,华北地区焦化企业开工率约80-85%。近期,因环保检查力度加大,焦化企业开工率走低,除东北地区以外,其他地区开工率均低于80%。2016年年底及2017年年初,炼焦煤生产企业与焦化企业盈利状况较好,有意愿增加产量;从经济性角度看,未来增产是大概率事件;去产能政策延续、环保检查力度加大是影响未来产量释放的主要因素。
图7:焦炉开工率(分地区)
图8:焦炉开工率(分产能)
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
4、低库存周期,利润有底
2013年-2015年年底,黑色产业链整体被悲观情绪笼罩,主动去库存成为企业主流行为,在主动减少存货的行为模式下,即使产量低于需求,市场也难以感觉货源紧张。2016年年底,产业链库存告急,企业开工率处于低位,货源紧缺问题在悲观氛围中悄然出现、且愈演愈烈,于是焦煤、焦炭与螺纹在怀疑中高歌猛进,持续上涨。经过近1年的利润修复,目前的价格足以使产业链各环节保持较高利润,产业链内的利润分配则由各自的供需平衡与议价能力决定;2016年,煤炭、焦化行业因为供给紧缺问题更为突出,利润水平相对较高。2017年,煤炭产业仍然是去产能的主战场,预计煤炭企业利润水平相对较高;钢铁行业则依赖于中频炉的关停力度,若中频炉关停力度达到政策要求,则钢铁行业利润也可维持一定的利润水平;若中频炉关停仅是雷声大,那么在需求趋弱的背景下,钢厂利润不太乐观。
经过近1年的时间,煤焦钢产业链仅从供给偏紧转向可能的供给略宽松,实际库存并未得到有效积累。在产能过剩的大背景下,叠加各环节价格处于高位,主动补库存意愿并不强烈,期待中的补库行情恐不具有持续性。在产能过剩的大背景下,库存厚度决定利润下跌深度,当期库存水平仍处于偏低位置,产业链暂不具备持续亏损基础。
年底,焦化、钢厂的原料库存虽有一定积累,但仍处于低位,降低库存的空间已经非常有限,在需求不出现大幅下跌的假设下,利润长期为负难以持续。
图9:焦煤港口库存
图10:焦炭库存
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
三、焦煤焦炭需求情况
1、美元继续加息周期,流动性或迎拐点
美国联邦储备委员会12月16日宣布将联邦基金利率上调25个基点,同时预计2017年底时联邦基金利率中值升至1.4%,意味着17年还有3次加息,超过市场预期的2次。受美国加息影响,全球利润普涨,美国短、中、长期利率均快速上涨,其中30年期抵押贷款利率已经升至4.3%,较9月初上升90bp,美国国债利率也飙升至近两年高点,国内债券市场也受到较强冲击,国债利率在美国公布加息之后快速飙升,国债期货在2个月的时间内跌去了过去两年的涨幅。
美国作为全球流动性总闸门,其加息可能带来全球流动性收紧的问题。在美联储有加息预期之后,全球资金即开始回流美国。2016年,在美联储加息、国内降息等影响下,国内资金流出压力加大,人民币持续贬值。2017年,在物价上涨、人民币贬值等压力下,货币继续宽松空间有限。
2、中央经济工作会议定调未来政策导向
中央经济工作会议于12月14日-16日在京召开,习近平在会上发表重要讲话,分析当前国内国际经济形势,总结2016年经济工作,阐明经济工作指导思想,部署2017年经济工作。李克强在讲话中阐述了明年宏观经济政策取向,对明年经济工作作出具体部署,并作总结讲话。
供给侧改革仍是2017年的政策主线。会议确立了适应经济发展新常态的经济政策框架,形成以新发展理念为指导、以供给侧结构性改革为主线的政策体系。会议认为,我国经济运行仍存在不少突出矛盾和问题,产能过剩和需求结构升级矛盾突出,经济增长内生动力不足,金融风险有所积聚,部分地区困难增多等。我国经济运行面临的突出矛盾和问题,虽然有周期性、总量性因素,但根源是重大结构性失衡,导致经济循环不畅,必须从供给侧、结构性改革上想办法,努力实现供求关系新的动态均衡。
会议强调,“去产能方面,要继续推动钢铁、煤炭行业化解过剩产能,严格执行环保、能耗、质量、安全等相关法律法规和标准,创造条件推动企业兼并重组,要防止已经化解的过剩产能死灰复燃,同时用市场、法治的办法做好其他产能严重过剩行业去产能工作。”
财政政策趋向宽松,货币政策走向中性。会议指出“财政政策要更加积极有效,预算安排要适应推进供给侧结构性改革、降低企业税费负担、保障民生兜底的需要;货币政策要保持稳健中性,适应货币供应方式新变化,调节好货币闸门,努力畅通货币政策传导渠道和机制,维护流动性基本稳定”。
建立房地产调控长效机制。会议强调,“要坚持‘房子是用来住的、不是用来炒的’的定位,综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段,加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制,严格限制信贷流向投资投机性购房。会议强调,要落实人地挂钩政策,根据人口流动情况分配建设用地指标。要落实地方政府主体责任,房价上涨压力大的城市要合理增加土地供应,提高住宅用地比例,盘活城市闲置和低效用地。特大城市要加快疏解部分城市功能,带动周边中小城市发展。
3、建材需求存下行隐忧
2015年6月份,房价同比转正,9-10月份开始加速上涨,房屋成交火爆,并由一线城市向二线城市蔓延;房屋成交量暴增促使房屋库存下滑,改善新房开工面积。
2016年2月份,房屋待售面积达到73931万平米,之后库存开始持续减少,截止2016年11月,房屋待售面积为69095万吨。从房地产狭义库存角度看,当前库存水平略有降低,当仍高于2015年同期水平。从广义库存角度看,目前房地产施工面积达74.5亿平米,比去年同期高近1亿平米,为历史最高位,广义库存水平处于高位水平。
主动增库存行为由三大因素决定:1)看好未来市场,即主动增库存意愿;2)自有资金状况及融资能力,即增库存能力;(3)库存处于低位,需要增加库存维持正常生产经营。
今年房地产异常火爆引起市场广泛关注,从9、10月份开始,各地一二线城市陆续出台政策为房地产市场降温,11月份,房地产限购政策效应开始显现,房价涨幅有所收窄,成交量明显萎缩;12月份的中央经济工作会议上明确提出:房屋是用来住的,不是用来买的,未来要建立房地产调控长效机制。从预期的角度看,房地产行业主动增加库存意愿并不强烈。从库存角度看,房地产广义库存仍处于较高水平,低位补库意愿也不强。预计新房开工率同比增速继续小幅走低的概率较大,因施工面积处于高位,后期还会持续释放用钢需求,明年年初,建材需求同比有望小幅增加。后期,房地产新开工增速下滑,限购作用逐步传导至建设端,建材需求存在回落可能。
图11:房价表现
图12:房地产开发投资
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
3、钢材出口回落
2016年1-2季度钢材出口超预期大增,9月份出口量回落,10、11月延续回落态势,1-11月份,累计出口钢材1.012亿吨,同比减少0.55%。
我国钢材主要出口目的地是东南亚地区,出口至该地区的量占总出口量的3/4左右。韩国、泰国、越南、菲律宾与印尼是我国钢材出口的前五大目的地。从我国钢材出口的目的地看,多数集中于一带一路地区,该区域经济发展后劲较足、工业与基建发展势头较好,未来该区域用钢需求有望维持正增长,其国内钢铁行业还处于发展期,在产能满足需求之前,外部进口需求量较大。
!中国钢材的天量出口已对国际市场形成较大冲击,进口国钢铁行业盈利受影响较大,国外钢铁行业抵制中国钢铁出口的呼声日益高涨;2015年至今,关于钢材反倾销的政策接踵而至,欧盟、美国均出台了针对中国钢材的反倾销政策,只是该区域进口量相对较小,对实际出口量影响还不明显;近期,东南亚地区也开始出台钢材反倾销政策,钢材出口环境恶化,未来出口量可能会受到影响。
新的钢材出口关税政策一定程度会促进钢厂出口:2016年12月23日,国务院关税税则委员会发布《2017年关税调整方案》,降低钢坯、钢锭及部分铁合金等产品出口关税。
主要调整内容:
"普碳钢锭、钢坯出口暂定税率由20%下调到15%
"不锈钢锭、合金钢锭、不锈钢坯、合金钢坯出口暂定税率由15%下调到10%;"硅铁执行20%出口暂定税率,较出口税率下调5个百分点;
"铬铁、硅铬铁、其他钒铁、铌铁、直接还原铁和纯度>99.94%海锦铁出口暂定税率由20%下调至15%;
"镍铁取消20%的出口暂定税率;
"五氧化二钒取消5%出口暂定税率。
9-11月份,需关注出口量大幅回落的问题,据商家反映,12月份出口订单依然不够乐观。出口需求下滑,将导致总需求下滑近1%。
图13:钢材出口情况
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
4、钢厂盈利改善,煤焦需求维持高位
2016年,钢厂盈利情况明显改善,全年大多数时间处于盈利状态,4-5月份及12月中上旬两个时间段盈利丰厚,且全年板强材弱。
在总体产能过剩周期中,钢材能够实现如此丰厚的利润,得益于低库存与行政去产能。经历了1年的大幅反弹,煤焦钢产业链各环节库存还是没有积累起来,在库存增加之前,钢厂利润不会太差,至少难以出现2015年年底的那种亏损幅度与持续时间。
10-11月份,由于原料价格快速上涨,钢厂利润被大幅挤压,期货盘面测算利润一度低于2015年最低水平,现货端大多数也出现了亏损,其中建材亏损较为严重。亏损及淡季出货难迫使山西、东北地区加大高炉检修力度,环保问题严重则倒逼河北地区减少高炉生产,12月份钢厂利润虽大幅反弹,但高炉开工率与产能利用率并未提升到当时利润状况下该有的水平,未来高炉产能利用率有提升空间与动力,一季度煤焦需求环比将有所改善。
图14:钢厂盈利比例
图15:钢材库存
资料来源:WIND资讯 钢铁事业部
四、投资策略
综上,我们认为焦煤焦炭在2017年年初需求会有所改善,供给端仍难以放量,2017年年初,焦煤焦炭有可能继续维持紧平衡。然而,2017年年初的紧平衡与2016年10、11月份不可同日而语,2016年10、11月份堪称近年来煤焦行业的黄金时节,国内外产量增幅有限、下游需求增加且库存告急与运输环节不畅且运费大涨等诸多利好因素集聚,且当时的时间节点上很难看到矛盾缓解的迹象,致使钢厂对焦煤焦炭价格上涨缺乏足够的议价能力。2017年从供需平衡角度看,可能仍是紧平衡,但市场预期已发生变化,需求缓慢下行而供给却有上涨预期。2017年1季度,焦煤、焦炭05合约上涨的主要动力来自于贴水修复,现货虽紧但仅限于以支撑止跌或小幅反弹,焦煤焦炭顶部区域或已出现,05合约反弹难越前期高点。
下半年内外煤价差持续维持在历史高位影响了煤炭进口需求,随着国内运输紧张问题环节、国内煤炭产量释放,内外煤价差有望持续收窄,且主要以国外煤炭下跌来实现,国外煤炭价格持续回落也会影响市场情绪。策略建议:05合约已经较为充分地反应了当前的悲观预期,在贴水明显修复之前,追空05合约风险较大。虽然焦煤焦炭顶部区域或已出现,但05合约的价格结构却更适合做多,JM1705合约在1100元/吨附近可尝试做多;J1705合约可在1400-1450附件尝试少量多单。
套利策略:
从价格结构看,煤焦钢产业链已转向悲观,原料均深度贴水,其中焦煤焦炭贴水幅度创历史新高。在这种价格结构下,对于有库存的企业可通过切换实际库存与虚拟库存节约存货成本,适当减少现货库存、同时买入原料05合约期货。
近月合约深度贴水,而远期预期走向悲观,焦煤焦炭可尝试买5抛9的跨期套利操作。从具体价差看,焦炭5-9价差接近200元/吨,铁矿5-9价差接近45元/吨,均处于相对偏高位置操作难度较大。原料的买5抛9从逻辑上成立,但操作难度偏大,建议市场关注成材价差:螺纹钢与热卷,其中螺纹5-10价差更小,目前不足50元/吨,远远低于对应原料的价差,在当期价差水平下,螺纹价差策略优于原料价差策略。
银河期货
中证网声明:凡本网注明“来源:中国证券报·中证网”的所有作品,版权均属于中国证券报、中证网。中国证券报·中证网与作品作者联合声明,任何组织未经中国证券报、中证网以及作者书面授权不得转载、摘编或利用其它方式使用上述作品。凡本网注明来源非中国证券报·中证网的作品,均转载自其它媒体,转载目的在于更好服务读者、传递信息之需,并不代表本网赞同其观点,本网亦不对其真实性负责,持异议者应与原出处单位主张权利。
特别链接:中国证券监督管理委员会上海证券交易所深圳证券交易所新华网政府部门交易机构证券期货四所两司新闻发布平台友情链接版权声明
关于报社关于本站广告发布免责条款
中国证券报社版权所有,未经书面授权不得复制或建立镜像 经营许可证编号:京B2-20180749 京公网安备110102000060-1
Copyright 2001-2018 China Securities Journal. All Rights Reserved
中国证券报社版权所有,未经书面授权不得复制或建立镜像
经营许可证编号:京B2-20180749 京公网安备110102000060-1
Copyright 2001-2018 China Securities Journal. All Rights Reserved