复盘上半年私募基金表现 展望下半年投资机会

　　最近，有朋友问私募基金投资的事情，兴起了我复盘上半年私募基金表现的欲望。

　　私募基金一直以高门槛和高收费为特点，虽然它会收取20%的业绩提成，但也不能否认其追求绝对收益、净值表现稳健的事实，这跟高仓位和波动大的公募基金有所差别。

　　那么，上半年哪类私募基金表现最好？下半年又有哪些投资机会？本文来做个分析。

　　上半年表现最好的资产：股票

　　首先来看一下上半年各大类资产的表现情况。如果底层的基础资产表现不给力，不管私募基金经理的投资能力如何彪悍，私募基金净值表现也不会很好。

　　在此，分别计算上半年股票、债券、商品、外汇的收益率，其中股票使用上证综指、债券使用中债总财富指数、商品使用南华综合指数、外汇使用人民币兑美元即期汇率，可以发现：

　　表现最好的资产是股票——上半年上证综指上涨2.86%；

　　表现次好的资产是外汇——上半年人民币兑美元即期汇率升值2.44%。

　　表现最差的资产是商品——上半年南华综合指数下跌0.81%；

　　表现次差的资产是债券——上半年中债财富总指数下跌0.65%(参见图1).

　　(1)上半年股票和主要商品基本进入宽幅震荡格局，因为上半年我国经济也是高位震荡走势。比如观察PMI指标，从2016年11月开始呈现W走势，高点依次出现在2016年11月、2017年3月和2017年6月，读数分别为51.7、51.8和51.7，可以发现上半年PMI没有持续创出新高，基本上横向震荡(参见图2)。在这种环境下，股票和商品也跟随经济大体呈现宽幅震荡的格局。

　　(2)上半年债券虽然取得负收益，但债市最差的阶段似乎已经过去了。2016年11月和12月债券出现暴跌，中债总财富指数在这两个月下跌了2.4%。今年上半年债市跟股市和商品一样也进入震荡的阶段，中债总财富指数大体在165至170之间波动，背后的原因在于：一是市场存在经济变坏的预期，二是3月后央行和银监会明显加强了监管协调，使得市场认为去杠杆力度最大的阶段已经过去。

　　(3)上半年人民币兑美元升值2.44%，因为美国经济相比其他发达国家表现一般，加上特朗普政府不希望美元强势，导致上半年美元指数持续下跌。我国央行也调整了人民币定价公式，加入了逆周期调节因子，目的是在美元弱势时人民币对美元的弹性能够更大一些。因此上半年人民币汇率表现较好。

　　上半年表现最好的策略：股票多头

　　上面分析了上半年各类基础资产的表现，下面看一下上半年各类策略的表现：

　　上半年表现最好的两类策略是股票多头策略和组合基金策略(FOF)，上半年收益分别是5.25%和5.19%。

　　表现最差的两类策略是宏观策略和市场中性策略，上半年收益分别是-3.78%和-2.33%。

　　表现一般的三类策略是债券策略、套利策略和CTA策略，上半年收益依次是2.86%、0.24%和-0.34%(参见图3).

　　(1)虽然从平均来看，上半年股票多头策略的收益率只有5.25%，但实际上表现最好的股票型私募基金上半年的收益非常可观。笔者把跟踪的私募基金上半年的收益做一个排名，发现收益前五名的私募基金全是股票策略，表现最好的是长金投资的长金4号私募基金，上半年收益率高达44.61%(参见表1).

　　如此高的收益率自然让人想知道：这些基金的持仓是怎样的？

　　通过分析可以发现，长金4号的收益率与白色家电的收益率走势极为一致，上半年两者的相关系数高达0.81，由此推测长金4号配置了相当大一部分的家电股(参见图4)。实际上，A股上半年消费类的家电和白酒表现一枝独秀，买入消费类的公募基金的收益率并不会比排名前五的私募基金差太多。

　　(2)上半年FOF基金表现较好，与FOF配置了很多股票类基金有关。如果把FOF收益率对股票策略、债券策略、CTA策略等各类策略的收益率做回归分析，可以发现，平均来看FOF大约有50%-60%的资金配置了股票基金。因此，在上半年股票基金表现较好的背景下，FOF策略的收益率表现也较好。

　　(3)上半年宏观策略基金表现较差，与部分宏观基金净值大幅下滑拖累了整体表现有关。实际上，上半年笔者跟踪的宏观策略私募的收益率在-21%至17%之间，并且超过1/3的私募收益率低于-5%。由于理论上宏观策略私募可以投资股票、债券、商品等所有市场，使得分析宏观策略私募的持仓变得有些困难。但大体上可以推断，上半年表现较差的宏观策略基金与持续投资CTA策略有关，因为今年上半年表现较差的宏观基金普遍在去年下半年取得了不错的收益，而只有CTA策略在去年下半年表现好、今年上半年表现差(参见图5).

　　上图5横轴显示的是宏观策略基金在2016年下半年的收益率，纵轴显示的是宏观策略基金在2017年上半年的收益率，可以发现，今年上半年表现较差的基金大部分都分布在第四象限，即大部分在2016年下半年取得了不错的收益。因此，大体可以判断上半年改投股票市场的宏观策略基金表现较好，继续投资期货市场的宏观策略基金表现就差很多。

　　(4)上半年市场中性基金表现较差，因为上半年股票市场分成漂亮50和要你命3000两个板块，使得想在股票之间寻找alpha机会比较困难。具体来说，漂亮50基本由白酒、家电、金融等权重股票组成，这类股票在上半年持续上涨；其余3000只股票有点“要你命”，这类股票持续下跌，比如创业板指在上半年最多时下跌了将近13%。这种状况出现的原因有两个：一是在金融去杠杆的环境下，投资者更关注股票的业绩，使得白酒、家电等业绩稳健的股票表现出色；二是监管环境的加强，比如打击炒作、打击并购等使得热点主题表现不怎么持续。这种环境下，使用各类因子选择股票的模式基本失效，因为涨的永远只是那50只股票而已，因子表现普遍较差，使得市场中性基金很难取得正收益。

　　下半年有哪些投资机会？

　　看完对上半年私募基金表现的分析，来看看下半年都有哪些机会和风险。

　　首先，下半年各类策略中收益较为突出的可能是债券策略和CTA策略。如此预测的原因在于，虽然上半年经济表现的非常有韧性，但预计下半年经济会走弱。经济走弱首先利好债券策略，因为经济走弱背景下投资者会预期政策取向不会太紧；其次是CTA策略，一旦期货市场摆脱宽幅震荡的格局，趋势跟踪策略为主的CTA基金表现就会出众。

　　其次，股票市场风格存在转换的可能。建议投资了股票型基金并且上半年收益较高的用户及时兑现收益。一般在大盘保持震荡的格局下，比较有利于成长股表现，而且蓝筹股估值已经不再具有很强的吸引力。另外，下半年随着十九大召开，还可以关注与改革相关的主题性投资机会。