嘉实基金刘天君：找一只让自己睡得着觉的股票

　　■ 金牛杰出基金经理系列报道之二

　　□本报记者 曹乘瑜 余喆

　　多年以前，当众多基金经理面对这家家电上市公司转身离去时，刘天君决定要“多呆一会儿”，这一呆就是七个春秋。七年间，他服务过三只基金的持有人，为他们获取了近三倍的超额收益，也为自己捧回了五座金牛奖杯，他也从刚当基金经理的青涩小伙，变成了嘉实股票投资总监。

　　七年过去，这家家电企业仍然是刘天君旗下两只基金的主要重仓股，他成了全行业持有该公司最久的基金经理。而这家公司之后的表现，几乎成了他投资白马股的象征。可是，刘天君语出惊人：“它并不是我定义里最好的股票，只能算是次优的。它不是组合里利润最丰厚的。”

　　不过，他又说，“这只股票让我睡得着觉。”他觉得，这样的白马股虽然不怎么“性感”，但可以作为组合里的“主食”。尤其当研究比别人深入，可以找到其他投资者没有发觉的预期差时，白马股仍然可以赚到大钱。“实践证明，它几乎没有在任何一个年份跑输过。”

　　七年里的二十次会面

　　2006年研究这家家电企业那会儿，刘天君刚刚上任基金经理。许多比他资历更老的基金经理对这家公司不屑一顾，因为它显得“有点土”。该企业掌门人拒绝当时时髦的大卖场模式，坚持看起来并不符合社会化分工的经销商模式。对基金经理来说，这就像是“拿着土枪PK洋炮”，并不符合一个完美的成长股特征。

　　刘天君也没有觉得这家家电企业很特别。“这并不是我的定义里最好的股票，只能算是次优。”但是，为什么看起来没有希望赢的营销模式，该公司管理层要这么坚持？他还是决定要多看看。这和他的性格有关——“我不是个唯一论者，很多公司跟我讲过天花乱坠的故事，我也不一定信，但我并不会一开始就否定它。”他一遍遍地去看行业中其他公司的商业模式，又去反观这家企业。“一年内，我们研究员和基金经理至少去了十次。”他发现，这个家电企业当时已经具备了行业大佬的地位，产品质量高。更关键的是，经销商的模式并不算坏。“这家公司让自己形成了孤岛，就像乔布斯的苹果，反倒过滤掉很多风起云涌的新模式冲击。而它的内部循环又不是死水一潭。”与此同时，大卖场会拼命压榨电器商，将账期拉得很长，在退换货等方面要求苛刻，而电器商由于竞争力不够强，不敢和苏宁、国美顶撞。

　　随后的七年里，他在持有过程中仍然不断地调研，与管理层面对面的沟通至少有二十次。随着了解的深入，他进一步坚定了自己的想法。“这家上市公司经销商的淘汰率、更换率很低。一直到目前为止，他们把与经销商的利益体系维护得比较好，高管的个人能力，组织架构的管控是超一流的。他们走的是别人没走过的路，赚的是很不容易赚到的钱。”刘天君说。

　　就这样，一个次优选择，长期留在了刘天君的重仓股名单上，也成了他个人投资哲学的代表。回看嘉实成长和嘉实优质的季度重仓股持仓，这家上市公司绝大多数时间停留在里面。倘若简单地去看它的股价，多年持有似乎是个并不出彩的选择。2008年至今，股价并不是直线向上，中间也经历了反复，直到去年最后一两个月才创出历史新高。而刘天君投资的其他股票如云南白药、东阿阿胶都属于标准的成长型企业，业务和结构很清晰，股价不停创新高。

　　但是刘天君并不担心。由于对所调研的公司的动态非常了解，刘天君总能先市场一步感受到企业的变化，几乎能与公司同察冷暖。2011年年底，刘天君察觉到，这家企业正在面临出口竞争格局上的大变化。当时，该公司的主要竞争对手收缩战线，意味着它不再需要低毛利地卖产品。而国外对中国产品的需求几乎是刚性的，由此可以推算，公司的利润将巨幅增加。当时几乎没有人觉察到这一变化。季报显示，2011年四季度起，嘉实优质和嘉实成长收益对该上市公司逐渐增仓，其中成长收益将这一股票占基金总资产的持股比例从5.51%提升到2012年四季报时的8%。Wind数据显示，自2011年底以来，该公司股价持续上涨近50%。

　　一只不那么“性感”的股票就这样成了刘天君的传奇，这只股票就是格力电器。他坦承自己并不痴迷那些高估值高增长的成长股，虽然“性感诱人”，但是在他看来如同红烧肉，不能当主食，多食伤身。相反，一些白马股则如粗茶淡饭，它们流动性好，价格低，也有预期差的空间，因此他能容忍稍微不理想的瑕疵存在。

　　“应当允许企业不那么优秀，并不追求一开始就有多大把握，既然公司各项基本情况，治理结构、经营态势、行业格局都符合投资的想象和要求，如果能够发现其中的预期差，将是一件锦上添花的事情。”刘天君说。在他看来，一只股票不可能年年都表现很优秀，优秀的基金经理要及时在小年时降低持股比例，大年时则加大比例，这样才能拉开距离。

　　在众多机构云集的白马股上，想要找到预期差并不是易事。预期差不同，对一只股票信心不同，下的注也会不一样，正所谓“差之毫厘，谬以千里”。刘天君觉得，在调研时应该放低身段，“多接地气”。

　　“你不能拿个电脑，坐在星巴克里把报表算得溜熟就是最好的研究员。”他说。研究周期股出身的他在做研究员时，就和很多钢厂的厂长、车间主任成为了好朋友，甚至可以切磋很多技术细节，也因此发现了很多财务报表上看不出来的深层次差异。即使到现在，已经做了投资总监的他，在遇上自己兴奋的股票时，也仍然保留着“接地气”的调查方式。“除了去上市公司实地调研，我有时会去采集一些公司发展或者是经营的新闻报道，观察非公告的信息，包括用户论坛等非传统证券研究的资料。”他说。

　　就像刘天君去年买入的一只汽车股。为了弄清楚这家企业好在哪里，他会到它的用户论坛上查看粉丝的情况。他发现，这家车企的粉丝就跟苹果的果粉一样非常坚定，这让他对这家企业的可靠性有了新的认识。在之后的研究中，刘天君发现这家企业的经营态势、利润增速和新产品等各方面很符合他对一个传统行业龙头的定位，管理层进取心很强，注意经营质量，稳中求进，对经营的边界也非常清晰，这几乎是又一个格力的翻版，“这种公司我是非常感兴趣的。”

　　他买什么股我们不关心

　　刘天君的能力，机构投资者也非常认可。“我们有着很好的沟通，天君和我们的研究员经常在一起，透明度非常好。说实话，他买什么股票，我们并不关心也不需要知道，只需要了解他的方法论。”一位保险资产管理公司的基金部投资经理如是说。他透露，从基金泰和，到目前的嘉实成长收益，刘天君的基金一直是他们的核心投资品种。

　　方法论源自认识论。在担任基金经理之后，刘天君逐渐将自己的投资策略定位在低估值高增长的成长股上，也就是所谓的GARP策略(Growth at a Reasonable Price)。当然他也不完全拘泥于此，考虑到A股的交易习惯，他仍然在他的股票组合里保留着一些高估值的成长股。2012年，嘉实成长收益的四季报里出现了部分静态市盈率较高的成长股。刘天君表示，估值的阶段性高企不一定合理，但符合A股市场长久以来的偏好——对高增长的股票给予高估值。因此短期而言，这些股票的确定性也较高，自己会对这些资产有限度地配置。“这部分资产会有一定比例的配置，它不会是我最睡得着觉的资产，但有可能是带来最丰厚利润的资产。不过我会控制比例。”

　　看得出来，这是一个量力而行又顺势而为的人。投资比例仅仅是他表现的一点，在行业配置上也是如此。他明确地表示，行业上他会首选一些容易赢利的“顺风”行业，但是并不排斥当下“逆风”的行业。“我是个接纳度比较高的人，心态比较平和，在我这里没有绝对论。”刘天君说。正是这样的心态，在调研中，让他可以跳出自己个人经验范围。

　　“其实整个嘉实都注重成长，但内部的方法论很多，天君的方法是灵活的成长，”上述险资经理告诉记者，“他的脑子比较灵活，会突破框架去思考，会去承认市场，敬畏市场，适应市场，投资理念上能有微调。他的行业均衡非常适合我们，这样在市场波动时出现行业偏离时，单位风险下的收益并不会有偏差。”

　　刘天君从来没把自己当作股神。已经做了投资总监的他，毫无顾忌地承认，自己直到现在也经常有特别崩溃和困惑的时候，也仍然会有情绪波动，阶段性地会有追逐市场的冲动。但是他有个习惯，经常梳理投资心态。

　　“李安不是有说电影之神嘛，我觉得有一个股市之神或者证券之神，它老在逗你玩，你越着急上火，恨不得一天赚几倍，市场就可能让你栽个大跟头。永远不要藐视市场。追来追去，还不如静下心来做自己擅长的事，把自己最擅长的东西梳理一遍。”刘天君说，“冷静下来，都不会太差。”

　　他敬畏市场，也敬畏人性。比如投资者的短期行为，在他这里得到的理解多于抱怨。“如果是一个小波动，他赎了又买回来。没必要去抱怨客户。”他认为，客户申赎是一个阶段性的行为，但是在大势上对基金的选择是不会错的。在投资不够顺畅的时候，他会主动调节与客户的关系。

　　2007年11月1日，一个叫“嘉实持有人”的投资者为基金泰和写了一篇文章。刘天君看到后认真地写了一段500字的回复，坦诚地谈了谈自己对调仓的理解，一些失误和教训，以及自己的一些解决策略。他甚至诚挚地邀请博主来与自己当面交流。2009年，他的两只基金跑输市场，嘉实优质基金的规模从50多亿降到最低30多亿，然而随着业绩的回升，三年后基金规模变成90多亿，逆市增长了近两倍。

　　我不是挣钱狂

　　对于许多公募基金经理来说，都盼望着战胜市场，主题、黑马都是追求赚钱机会，焦灼、兴奋都令人殚精竭虑，可能的丰润回报持续点燃着他们的斗志。刘天君参与其中，却不想做“斗士”。“我不是挣钱狂”，他表示，自己愿意做一个拿着网在河里捞鱼的渔夫。不论是对自己、对别人、对眼前的机会，他都不愿“涸泽而渔”。

　　“我就在这个河里走，可能今天没走到鱼多的那个水域，可能是季节或时点没到，但总能捞到鱼。”他希望，自己的投资组合中的60%-70%能让自己睡得着觉，这也是他不会竭尽全力投资高估值成长股的原因。

　　“我不是看到10个机会都要吃到的那种人。我会选一两个最好的机会去做。”刘天君表示，自己追求在心态上比较愉悦的投资状态，希望投资能做到让大多数持有人基本满意，对公司的利益也有所帮助。“不是我不上进，而是没有必要把投资做成耗尽心力的感觉，我希望给持有人带来持续的回报，源源不断的。”

　　对于自己所经历的失败，他把它们视做充电的机会。他坦然的承认了自己在一些股票上的失误，以及在2009年市场判断上的失误。他认为，当积累的东西释放得差不多的时候，就需要一次挫折，这是一种充电，只有阶段性的充电，才能实现人生的突破。

　　正所谓有容乃大，无欲则刚。这位基金经理的从容平和，不是来源于他对市场弊端的麻木，恰恰来自于他对市场的理解和接纳。这让他既不沉溺，也不挣扎于市场中。

　　2012年3月，在刘天君进入嘉实即将满十年的时刻，那位名为“嘉实持有人”的投资者又写了一封信：“我一直在关注曾经给我带来丰厚回报的基金经理。包括天君。我依然还持有着相当数量的嘉实泰和与嘉实丰和，是为了纪念那段曾经改变许多人一生的辉煌时代。刘天君后来管理的开基，我也时常去看看他写的季报和组合情况。熊市这么多年了，我们投资者在成熟，基金经理也在成长。刘天君应该比06年时能力要强大很多。我希望刘天君一直在公募基金做下去，这将是我们普通投资者的福音。”

　　清醒的人，历久弥坚。