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税改能让美国走出低增长?

作者:李刘来源:上海证券报2017-12-07 08:08
 

  美国参议院12月2日以51比49票通过了税改法案,特朗普上任后在推行经济刺激政策的实质性进展方面又逼近了一步。去年深秋,特朗普的胜选一度将美元指数推至14年来的高位103.8,其中绝大部分因素是寄望特朗普的财政刺激政策能推升美国经济和通胀,从而利好美元。而特朗普上任10个多月来,美元从高点已跌去近10%。税改能否让美国经济如预期那样走出低增长阴影,使美元汇率重新冲击年初高点呢?

  此番美国税改的理论基础源于供给学派经济学家亚瑟·拉弗的理论。作为里根政府的经济顾问,拉弗为上世纪80年代美国的减税政策出谋划策。他的理论有效性取决于一个重要前提:美国经济潜在增速下降的原因是高税率。但在国际金融危机之后,美国经济增速无法回到危机前的水平,既有创新缺失所带来的劳动生产率提升缓慢的原因,也有收入差距拉大造成的消费需求不足的原因。拉弗理论只注意了收入与赋税的关系,而忽视了收入后面不同的收入阶层,把不同收入的人简单抽象为一类人。事实是,富人边际消费需求较穷人更低,降低税率对高收入者的利好显然要高于低收入者。因此,减税对消费需求的刺激将会很有限。据美联储报告,2016年排名前1%的美国家庭收入占比达39%,高于1989年的30%,说明目前美国的贫富差距已达到了历史上的最高峰,税改似将进一步加大贫富差距。

  历史上,美国有过三次减税,目的都是通过降低税率带动企业投资和个人消费提升总需求。里根政府在1981年减税后酿成了金融危机,经济在当年出现了衰退,1982年加税后,经济景气持续了近三年。1986年,当里根再度举起减税大旗,美国经济只微幅反弹了1%,并于1988年再度步入下行区间。2000年小布什政府大规模降低税率,美国也从克林顿时期的财政盈余状态转为赤字状态。2001年美国经济增速下滑,从次年起迅速进入一波景气周期,财政收入也在2005年后回升。但这波经济回升最终酿成了2008年的全球性金融危机。奥巴马上台后,为了挽救危机中的美国经济,迅速扩张财政赤字。美国经济也在2010年逐步从衰退中恢复过来,但随着失业率逐步靠近充分就业水平,美国经济增速一直在低位徘徊,失去了上行动力。

  从过去几次美国财政扩张的经历可见,“拉弗曲线”并未获得印证,其对经济的推动作用只是暂时的。减税和财政刺激并不能长期推升经济增速。如今,美国财政赤字高达5800亿美元,且货币政策处于收紧趋势中,盲目扩张财政可能会造成利率迅速上升,这会在很大程度上抵消减税所带来的需求刺激。

  假设美联储延续货币紧缩态势,美元利率将会快速抬升,那么汇率将会因此升值。如果美国财政永久性扩张,那么其不仅会对产品市场供需产生影响,也会对长期汇率预期产生影响。假设美国政府每年都持续性减税,那会造成总需求永久性增加。但由于财政扩张是永久性的,因此其对美元利率和汇率的推升作用将会变强。美元汇率快速升值将会压制美国制造的商品需求,进口增加和出口减少导致总需求回落。在新的均衡点上,由于汇率升值,财政支出长期扩张将会挤出私人部门的需求,并不能对总需求造成实质影响。这也就是财政政策的“挤出效应”。

  在美国,减税受到财政健康的约束,美国宪法规定了政府可借债的上限,且财政扩张所造成的货币升值和经常项目赤字将会消耗国民财富,从长期看,国际收支恶化又会最终造成货币贬值。因此,在税改初期,经常项目恶化和货币升值将会同时发生。但随后,市场参与者会关注经常项目恶化和国民财富的消耗所带来的负面影响,汇率预期逐渐偏软,市场对美元的看法很快会由牛转熊,美元将在短暂升值后步入更为长期的贬值周期。

  相比众议院议案,参议院议案有三点重要修正,给出的是个弱化版方案:

  首先,虽然两院的税改方案都同意将公司税率从35%下调至20%,但参议院计划将企业税削减推迟一年至2019年开始执行,因此,在两院协调过程中,企业税最终税率仍有可能调整。据福克斯新闻报道,在参议院通过共和党税改法案后,特朗普总统在接受采访时表示愿就税改重要部分——企业税进一步谈判,将会考虑将企业税设置在22%。

  其次,参议院方案对减免个调税存在时间限制,减税将在2026年到期。在房屋抵押贷款利息纳税抵扣上,参议院希望保留100万美元贷款的利息抵扣上限,而众议院希望缩减至50万美元。

  其三,对跨国公司海外收入征税,众议院计划对现金收入征14%的税,对非现金资产征收7%的税,而参议院方案为10%和5%。

  美国税收立法程序须经历六个阶段。上周参议院表决通过税改方案,税改立法程序只走完了其中的三个阶段,还剩下一半路程。从本周起,国会两院将启动调和程序,讨论双方都能接受的最终版本。为避免出现最差结果,预计目前控制两院的共和党会力主议案在明年上半年通过。因此,在年底税改调和协议通过前,美元上升空间将比较有限。

  (作者系招商银行外汇分析师)


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