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布局债券通 加快证券公司国际化步伐

作者:罗东原来源:中国证券报·中证网2017-05-19 07:39

  

  □国泰君安交易投资业务委员会总裁 罗东原

  5月16日,中国人民银行、香港金融管理局联合发布公告表示即将启动“债券通”业务。“债券通”是继香港与内地开通“沪港通”、“深港通”之后开通的又一资产类别的互通机制,是实施人民币国际化战略和资本账户双向开放的重要步骤。

  “债券通”推出的背景和前提条件

  自2016年1月首次提出以来,“债券通”业务广受关注。当时港交所公布了新的三年计划(《战略规划2016-2018》),将“债券通”列入探索构建的工作规划。同年11月,香港金融发展局发布了一份《有关内地与香港债券市场交易互联互通机制“债券通”的建议》,从可行性、实施方案等方面全面阐述了“债券通”的理念和机制。进入2017年,“债券通”相关进展加快。“债券通”是继香港与内地开通“股票通”之后开通的又一资产类别的互通机制,是实施人民币国际化战略和资本账户双向开放的重要步骤。

  “债券通”是指境内外投资者通过香港与内地债券市场基础设施机构连接,买卖两个市场交易流通债券的机制安排。当前推出“债券通”业务,是在深化供给侧结构性改革取得初步成效,人民币汇率基本稳定,在岸人民币债券市场取得长足发展,金融市场监管体系、交易机制和基础设施体系较为完善的背景下推出的,顺势而为必能事半功倍。

  2016年三季度以来中国经济基本企稳,为“债券通”的推出提供良好的宏观环境。随着供给侧结构性改革、简政放权和创新驱动战略深化实施,经济增长和效益回升,2016年以来中国经济总体显现出企稳回升态势。2017年第一季度,中国经济运行开局良好,消费价格温和上涨,就业形势总体稳定。中国经济再次出现增速回升、物价温和的黄金组合,经济基本面的健康发展为金融市场不断深化改革开放奠定良好基础。

  人民币汇率进入2017年之后企稳回升,贬值预期弱化是提升“债券通”业务吸引力的重要保障。2005年汇改至2017年3月末,人民币对美元汇率中间价累计升值19.96%,国际清算银行测算的名义有效汇率升值35.15%,实际有效汇率升值44.23%。人民币汇率的波动率较低,币值也较为坚挺。近两年,受美联储退出量化宽松政策及至加息、英国脱欧、美国新政府政策不确定性提升以及其他国际事件等因素的影响,人民币对美元汇率有所贬值,但是进入2017年之后,随着中国经济基本面企稳,跨境资本流动趋向平衡,人民币汇率双向浮动,人民币对美元汇率趋于均衡。人民币汇率实现基本稳定,贬值预期逐步消退,提升了人民币资产的吸引力,有利于“债券通”业务顺利开展。

  成熟的在岸人民币债券市场是“债券通”业务推出的根本前提条件。经过十多年的发展,人民币债券市场已经发展成为全球第三大债券市场。截至2017年3月末,我国债券市场托管量达到65.9万亿元,位居全球第三、亚洲第二;公司信用类债券余额位居全球第二、亚洲第一,其中,银行间债券市场产品序列完整、交易工具丰富,已成为我国债券市场乃至整个金融市场的主体。随着债券市场存量规模不断提高,市场的流动性持续提高,交易机构逐步多元化。2016年银行间市场信用拆借、回购交易成交总量为697.2万亿元,同比增长33.6%;2016年债券市场现券交易量132.2万亿元,同比增长46.6%。截至2016年末,银行间债券市场各类参与主体共计14127家,其中境内法人类参与机构为2329家,境内非法人类机构投资者为11391家,境外机构投资者407家。

  近几年来,中国人民银行积极推动债券市场对外开放,为“债券通”业务的稳步推进提供了制度保障。目前境外机构投资者可以直接投资境内银行间债券市场,2016年央行发布公告,进一步拓宽了可投资银行间债券市场的境外机构投资者类型和交易工具范围,取消了投资额度限制,简化了投资管理程序。2017年2月底,中国国家外汇管理局发布通知,债券市场的境外机构投资者可以使用掉期、远期和期权等衍生品对冲外汇风险。2017年3月6日,花旗银行宣布将把中国债券纳入该集团的一些指数,而摩根大通在去年也已经表态有意将人民币债券纳入其全球新兴市场债券指数。截至目前,已有473家境外投资者入市,总投资余额超过8000亿元人民币。

  “债券通”遵循稳妥有序和风险可控原则

  当然,目前推出“债券通”业务依然面临一定挑战,尤其“债券通”业务如何与现有的资本项目管制相匹配是值得关心的问题。当前,在RQFII、QFII、自贸区、“沪港通”、“深港通”等渠道之外,实施“债券通”与现有制度需要匹配。对于“债券通”涉及的投资者范围需要厘清。“债券通”业务可能在跨境资金流动、投资者保护与市场透明度、基础设施互联、跨境监管执法等方面面临一定风险与挑战。因此即将推出的“债券通”业务遵循了稳妥有序、风险可控的原则。

  首先,“债券通”以国际债券市场通行的模式,为境外机构增加了一条可通过境内外基础设施连接便捷入市的新渠道。“债券通”通过内地和香港两地债券市场基础设施连接,使国际投资者能够在不改变业务习惯、同时有效遵从内地市场法规制度的前提下,便捷地参与内地债券市场。其核心是境外投资者依靠基础设施互联和多级托管 “一点接入”在岸债券市场。具体来看,就是中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心、中央国债登记结算有限责任公司、银行间市场清算所股份有限公司和香港交易及结算有限公司、香港债务工具中央结算系统实现互通互联,同时实行多级托管体系来完成交易、清算、托管、估值和资金境内外流转。

  其次,借鉴成熟市场的做市商制度。初期拟采用成熟市场普遍实行的做市机构交易模式,机构投资者最初的交易只能与境内外债券市场的做市商进行交易。一方面可以有效降低境外投资者的交易对手方风险,在市场发生波动时亦可较好地吸收流动性冲击,稳定市场;另一方面可以加强基础设施管理,制定稳健合理的系统连接安排,确保业务系统在软硬件架构设计、人员保障、监控管理等方面的可靠性。

  第三,分步实施“债券通”业务,现阶段实施“北向通”,未来根据两地金融合作总体安排适时开通“南向通”。“北向通”即香港及其他国家与地区的境外投资者经由香港与内地基础设施机构之间在交易、托管、结算等方面互联互通的机制安排,投资于内地银行间债券市场。这一安排是出于风险防范的考虑。实施“债券通”可能在跨境资金流动、投资者保护与市场透明度、基础设施互联、跨境监管执法等方面面临一定风险与挑战。先实施“北向通”,引入的境外投资者与已有可直接入市的投资者范围相同,资金大进大出的风险相对较低,也是为了积累经验。

  第四,“债券通”是我国银行间债券市场进一步对外开放的新举措,同时仍遵从既有的资本项目管理、中长期机构投资者资质要求、投资交易信息全面收集等规范管理安排。

  “债券通”的启动将是债市开放进程中迈出的一大步。中国已经成为世界第二大经济体,人民币已进入国际货币基金组织特别提款权(SDR)货币篮子,未来全球投资者将有更多人民币资产配置的需求。“债券通”将会进一步丰富境外投资者的投资渠道,增强投资者信心,有利于在开放环境下更好地促进国际收支平衡。“债券通”业务将有利于推动人民币国际化进程。业务的推出从政策层面鼓励境内外机构双向参与进入市场,并逐步建立资金国际国内大循环机制,使人民币国际化实现从贸易渠道向贸易和资本流动双轮驱动的模式转变,这势必加快人民币国际化进程。“债券通”业务将推动国内金融机构和评级机构发展,特别是国内金融机构的国际化进程,推动国内评级机构在债券和发行主体的风险评定上更加市场化,提高评级市场公信力和国际化水平。此外,“债券通”有利于加强内地和香港合作,有利于巩固和提升香港的国际金融中心地位。

  “债券通”加快证券公司国际化

  对证券公司而言,积极开展“债券通”业务具有更为重要的意义。

  一是,“债券通”业务将加快人民币债券市场的对外开放进程。截至2016年底,境外机构持有境内人民币债券约8500亿元。截至2017年4月底,我国银行间债券市场托管量为42.28万亿元,总债券存量为44.99万亿元,境外资金占比不足2%。对比国际市场,根据央行发布的《人民币国际化报告2015》,2014年底外国投资者持有美国国债的占比为49%,债券是美国得以用很低的成本从全世界融资的工具。其他国家和地区的外国投资者购买其本国债券占比也明显高于我国,其中德国12%、日本9%、俄罗斯18%、韩国11%、印度尼西亚38%,人民币债券市场开放有很大的空间。根据韩国等债券市场国际化进程的推演,预计未来几年外资在我国国债市场中占比将上升到3%-5%,“债券通”业务未来3-5年内将为我国债市带来1.5万亿元左右人民币资金流入。1.5万亿左右的流量将为国内金融机构带来广泛的业务机会,包括证券公司也会从中受益。

  二是“债券通”业务有利于提高证券公司FICC(固定收益、外汇和大宗商品)业务发展水平。FICC业务蓬勃发展始于20世纪80年代,经过几十年发展,FICC业务已成为国际投行主要业务支柱之一。国内证券公司探索发展FICC业务始于2013年前后,在贸易全球化、经济金融国际化的背景下,各类企业特别是出口型、资源型企业存在管理汇率风险和商品价格波动风险的实际需求。为满足企业需求,部分证券公司开始在外汇、大宗商品等领域开展相关经营业务,经过近几年发展,已经取得一定成效。国泰君安2014年率先拿到国内首张证券公司结售汇业务牌照,组建了外汇、大宗商品(含贵金属)交易团队,逐步形成FICC业务体系。“债券通”业务着眼于境内外金融市场的互通互联,有助于证券公司参与境外金融市场,将交易投资工具类型向外汇、商品等资产扩展;有助于国内金融机构特别是证券公司以“债券通”做市带动国内金融市场的做市业务,而且通过与国际机构的合作,利于证券公司借鉴国际投行经验,发挥后发优势。

  三是证券公司积极开展“债券通”业务有利于加快业务国际化步伐。过去几年,证券公司在国际化冲动下,由于传统优势在权益市场,并且以非资产负债表业务经纪业务为主,在国际化过程中大量采取了并购经纪公司或直接跨领域收购等形式。由于证券公司开展“债券通”业务初期主要是以做市商的形式参与,是标准的依托资产负债表开展客户业务和全球交易。证券公司在逐步开展“债券通”业务的过程中,可以有序参与全球市场,在监管部门的牌照和业务管理下,在为客户服务的过程中逐步走向国际化。

  未来一段时间,证券公司要在证券风险合规监管体系下,全方位做好“债券通”业务开展准备工作。包括“债券通”业务团队、风险管理制度、人才、后台系统、运营部门、产品设计、客户需求等多个方面同时发力,搞好基础设施建设,力争以最好的状态迎接“债券通”业务的正式启动,并以此为契机,加快证券公司国际化步伐。


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