停牌近2个月之久的耐材行业龙头濮耐股份(002225)于6月19日公告拟以现金+定向增发的方式,收购两宗资产,并拟向董事长刘百宽发行股份募集配套资金,本次发行价为5.64元/股。公司拟以发行25,395,797股及支付现金1500万元的方式购买雨山有限100%股权;拟以发行45,476,294股的方式购买汇特耐材100%股权;拟向刘百宽发行股份募集配套资金,募集配套资金总额13,800万元,不超过本次交易总金额(交易对价与募集配套资金之和55,271.86万元)的25%。
市场对于此类并非高大上的业内并购反应颇为冷淡,公司昨日收盘跌幅达6.57%,收盘价为5.40元。而本次配套募集发行中董事长刘百宽以5.64元/股足额认购交易总金额的25%。显然实业经营者与资本市场之间对于公司的价值存在分歧。那么,这种分歧是否蕴藏着投资机会?
收购雨山
看重巨大下游市场空间
从近两年的财务指标来看,雨山有限的毛利率、净利率均高于公司,雨山有限2013年全面摊薄净资产收益率高达33.12%,同期公司为8.29%。
财务数据反映了雨山有限在竞争力上面的显著优势,公司也表示收购雨山有限,主要看重的是雨山有限在滑动水口挡渣等方面的技术领先优势和所在领域的巨大市场空间。
在技术领先优势上,雨山有限于2006年自主研发出国内领先的转炉滑板挡渣出钢技术,是目前转炉出钢挡渣效果最好的挡渣技术之一。
使用转炉滑板挡渣出钢技术对于钢铁行业降本增效的效果显著,以雨山有限在首钢股份京唐炼钢作业部2#脱碳炉使用滑板挡渣为例,吨钢生产成本较挡渣锥、挡渣塞法降低12.14元。可见该技术的应用前景对于目前国内钢铁企业具有很大的成本吸引力,未来雨山有限将凭借其技术专利的优势以及市场占有率优势进一步拓展市场。
目前国内已经使用滑板挡渣技术的转炉有48座,其中使用雨山有限产品的转炉为37座,比例高达77%,显示雨山有限在该领域技术应用上占据绝对竞争优势。
除已开发市场外,国内适用于转炉滑板挡渣技术的大于120吨的转炉共有200余座,转炉出钢口用滑动水口挡渣闸阀产品、技术处于快速进步阶段,市场同类竞争企业数量少,雨山有限在该领域完全有能力将其绝大部分份额收入囊中。
公司收购汇特
意在构建环保事业部
汇特耐材的收购符合公司不断主动提高非钢比重、降低单一行业依赖性的战略目标,更为重要的是可以通过与郑州华威共建环保事业部,从而提前完成在环保水泥窑等领域的产业布局。
本次收购完成后,将实现郑州华威与汇特耐材之间的技术共享和市场互补,将利用汇特耐材碱性生产线的先进设备及水泥行业市场基础大力发展水泥窑用无铬耐火材料,从而满足水泥企业不断增长的对无铬用耐火材料的需求。
本次收购汇特耐材的另一个重要的协同领域为水泥工业协同处置城市及产业废弃物。公司本次收购汇特耐材完成后,将依托西藏地区的高纯菱镁矿资源,以西藏濮耐生产的高纯镁砂作为原料,更大限度地发挥公司的资源优势,生产水泥窑用碱性制品,从而提前布局环保型水泥窑(即水泥窑协同处理城市生活垃圾)市场。
目前环保型水泥窑市场已经具备了物质、技术条件,并有国家政策的鼓励支持,预计环保型水泥窑市场将在“十二五”期间得以大规模启动并快速发展。
公司两项收购
意在战略协同和互补性
公司在历次收购过程中一直注重收购对象和公司的协同效应和互补,尤其是在客户、销售网络、资金、商业模式、技术共享等方面,本次收购在这些方面也有着不同层次的体现。
在市场互补性和协同上来说,本次收购完成后将实现郑州华威与汇特耐材之间的技术共享和市场互补,有助于公司进一步扩展西南等地区的水泥行业市场,也可以与郑州华威在海外销售市场上一起发力。雨山有限则可以在国内外钢铁领域与公司形成战略合作联盟,利用共同的销售网络进行行销,尤其是在商业模式上面改进。
而商业模式的不断精进是企业发展壮大的基石,未来整体承包模式将逐渐成为耐火材料行业的主导营销模式。雨山有限2012年开始采用整体承包业务模式,目前该模式收入占比为40%左右,与公司国内60%以上的占比存在一定的差距,未来随着雨山有限整体承包模式的管理控制逐渐成熟,预计其毛利率、净利率水平将进一步提升。
汇特耐材在其他细分子领域也有着快速的成长性和很强的竞争实力。经过十年的经营,汇特耐材在碳素行业已享有一定声誉,碳素行业2013年收入增长41.2%到1.27亿元,已经在市场上树立了良好的品牌形象。近两年汇特耐材将玻璃行业作为重点市场推广,产品认知度逐渐提高,销售收入从2012年的20万元猛增到2013年的2196万元、2014年第一季度的2661万元。这是对以钢铁耐材为主的公司业务有益的补充,能降低公司对钢铁行业的依赖性。
公司通过本次收购,可以通过改善商业模式和完善产品结构、实现销售网络、技术、资金等方面的共享来提升汇特耐材及公司的综合竞争力,进一步提升公司非钢收入的比重,预计2015年公司非钢收入在整体收入中的比重将达到20%。
因国家政策、行业特征和融资渠道单一等原因,汇特耐材资金紧张,除向银行等金融机构取得短期借款外,还存在向其他企业和自然人借款金额达1.06亿元,资金成本普遍为2%~3%的月息,汇特耐材2013年财务费用高达2982万元,财务费用率高达9.1%。我们认为本次收购完成后,募集的配套资金在扣除相关中介机构等费用后用于支付本次交易的现金对价,其余部分将用于对汇特耐材增资,这将有效增加其营运资金,降低资金成本,提高其盈利能力。同时对于雨山有限来说,资金实力的增强对于其市场扩张、技术升级等方面也具有重大促进作用。
先进技术是保持核心竞争力的关键要素,公司收购的雨山有限、汇特耐材在各自领域专业技术能力突出,能实现与公司既有技术实现互补与协同,从而进一步与公司既有的两大研发中心形成合力,为发挥公司耐材行业内技术领头羊的作用贡献力量。
耐材龙头志在千里
本次拟向董事长刘百宽以5.64元/股发行24,468,085股股票募集配套资金,募集配套资金总额13,800万元。董事长承诺自股份发行结束之日起36个月内不得转让,表明其对公司未来发展的强烈信心。
本次通过收购方式参与优质资源整合,将实现公司主营业务的结构优化和升级,为公司创造新的利润点,增强了公司持续盈利能力,对于公司长期投资价值的提升有重大作用。
按照本次交易双方最终协商的交易价格计算,雨山有限2013年PE为11.21倍、汇特耐材为25.72倍,均低于所在行业的平均市盈率和公司的市盈率。根据交易前后盈利指标的比较来看,2013年、2014年第一季度毛利率、净利率备考数据较公司数据均有所改善,盈利能力有所提高。
我们认为一个好的资产收购不应仅仅是合适的收购对价,对于投资者来说,收购对象对于公司未来的业绩提升和发展具有推动作用才更有价值和意义。我们看到雨山有限、汇特耐材对于公司的协同效应和战略意义,对于公司的成长具有关键性的推动作用。
公司的战略布局在一步步实施,企业的实力也在这种精耕细作的过程中得以壮大。我们看到在整个耐材行业处于低迷的状况下,公司归属于母公司净利润2013年实现30%的增速,2014年第一季度更是创出了43.98%的佳绩。
随着原材料、环保事业、钢铁耐材三驾马车业务的齐心发力,预计公司未来发展将更上一层楼。公司的发展值得投资者长期关注。
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