中设集团：低估值显现投资价值 买入评级

　　[摘要]　　

　　事件：公司发布2017年年报经营业绩符合预期，毛利率存在提升空间。公司17年实现营业总收入27.76亿元（YOY+39.42%），归母净利润2.97亿元（YOY+41.25%），基本符合我们预期。17年公司毛利率31.68%，下降2.27个百分点，主要是因为公司业务处于快速扩张期，为提高市场份额而让渡部分利润，同时省外业务的拓展使成本有所提升，我们认为，未来公司各大区业务逐渐形成属地化，规模效应得以发挥，毛利率将得以改善。　　

　　新承接业务高增长，设计行业打破区域壁垒，省外业务拓展仍有较大空间。集团新承接业务额51.4亿（YOY+30.09%），其中勘察设计38.9亿（YOY+56.61%），订单高增对未来业绩有较强支撑。江苏省外新承接业务额24.3亿（YOY+63.12%），占比由16年的36.28%升至47.30%。　　

　　我们认为，交通设计行业由于事业单位改制，行业市场化程度不断提高，同时交通投资与设计力量的区域分布不匹配，公司在江苏省外可拓展的市场空间巨大，未来省外业务有望超过省内成为公司业绩贡献的主要来源。　　

　　人员配置及产能持续优化，为业绩增长提供保障。设计企业对技术人员较为依赖，公司14~17年员工人数分别为2323/2717/3165/3631人，人均产值分别约54.28/51.43/62.91/76.45万，17年中级职称及以上工程师人数占比约48.5%，比16年提升1pct，公司技术队伍不断壮大，人员素质不断提高，人均产能不断提升，是公司新接订单得以有效转化收入的重要保障。假设公司18年人均产值可达80万，欲实现营收30%的增长需新增技术人员约900人。　　

　　业绩预期良好且低估值，彰显投资价值。我们预计公司18~20年营收分别为36.7/47.8/60.9亿元，归母净利润3.84/4.97/6.17亿元，EPS1.82/2.35/2.92元，对应当前股价PE分别为15.4X/11.9X/9.6X，公司估值处于行业较低水平，且位于公司自身上市以来的低位，给予公司18年20倍PE，对应目标价36.4元，维持“买入”评级。　　

　　风险提示：交通投资波动风险，省外业务拓展不及预期