造纸印刷包装：需求端平稳增长 供需结构主导全球浆价

　　[摘要]

　　核心观点：

　　纸浆产能低于市场需求，进口依赖度居高不下联合国粮食及农业组织（FAO）数据显示，2015年全球纸浆产量1.81亿吨，基本与2014年持平，全年纸浆贸易量达5382.3万吨，现货贸易活跃，供应量稳中有增，拉美地区是最大的纸浆净出口地区，净出口量1499.8万吨，而亚洲是最大的纸浆净进口地区，净进口量2192万吨。我国是世界上最大的纸浆消费国。国产纸浆供不应求，纸浆产量、尤其是木浆产量大幅落后于市场需求。同时，由于国内木材资源相对短缺，投资门槛高，政策限制较多，纸浆厂规模受限，难以发挥规模经济效应。

　　为弥补国内需求缺口，我国纸浆严重依赖进口。中国造纸协会数据显示，2016年我国进口纸浆消耗量高达1881万吨，为全球第一大进口国。尽管进口纸浆存在运输距离远等问题，但囿于国内纸浆的稀缺，进口纸浆，尤其是进口木浆，仍是国内各大造纸企业的重要选择之一。2016年，我国木浆进口依存度高达65%。进口纸浆的汇率、政策、运输风险不可忽视，大型纸企纷纷探索林浆纸一体化生产道路。

　　供需关系决定木浆价格缺乏持续上涨支撑从历史数据来看，木浆市场价格处于相对高位，库存处于相对低位，出运量较高时，存在价格下降的拐点可能；反之，当价格相对低位，库存相对高位，出运量较低时，存在价格上升的拐点可能。2016年下半年，受汇率变化、库存减少双因素驱动，纸浆价格明显上涨，并在2017年一季度末达到近年来高点，随后国产纸浆、进口纸浆与废纸都出现了明显的价格回落。结合价格与库存的周期波动来看，中期纸浆价格走势承压，未来易跌难涨，全球纸浆产能不断释放，而造纸需求端增长有限，纸厂中长期成本压力可控。

　　政策加码、技术创新推动行业向龙头集聚我国纸浆行业集中度较高，产地集中，大型企业产能优势明显。随着十三五规划的绿色环保理念提出，以及以排污许可证为代表的一系列环保政策不断加码，未来纸浆行业将朝着更有利于大型龙头企业的方向发展。

　　传统制浆工艺污染物排放在日益高规格的环保政策面前成为制约纸浆企业发展的一道难题。新兴的生物制浆法与超声波制浆法以其原料来源广、污染少等特征，或将成为现有制浆方法的替代者。制浆工艺上的技术创新将推动纸浆行业下一波集聚与发展，缓解进口依赖、顺应政策风向，强化行业内龙头企业的领先地位。

　　风险提示经济增速超预期下滑导致行业下游需求再度陷入萎缩；原材料价格波动较大。