杭萧钢构：纵享装配式建筑盛宴 买入评级

　　[摘要]

　　装配式建筑迎密集政策利好。国务院发文力推用10年左右使装配式建筑占新建建筑的比例达到30%（部分地方政府将该目标提前到2020年），政绩压力首先驱动地方政府项目（保障房、学校医院等）优先采用，如杭州市要求今年全市新开工的保障性安居工程100%实施新型建筑工业化。随着各地配套落实政策陆续推出，装配式建筑有望迎来密集政策利好。

　　公司技术获房企和业主认可，大规模市场化可期。公司的钢管束组合住宅技术作为装配式建筑的技术路线之一，在成本和性能上较国家标准（二代技术）均实现优化，过去担忧的隔音/防火/防腐/抗震等得到解决，实现市场化接单：为绿城九龙仓打造的滨江地王项目“柳岸晓风”发挥工期短、户型开间大的优势，提前两月开盘且销售一空，其他商品房如厦门帝景苑和万郡大都城亦销售良好，表明业主和房企对公司技术实力的充分认可。

　　从制造安装到品牌服务、技术输出，公司实现商业模式飞跃。由于住宅产业化独立推广耗时长、投资额大，公司转向技术输出方式。合作方为建筑公司、小型钢构厂和区域性中小房企，有地方政府支持，吸引其共同投资能在保障房项目、用地审批、装配式建筑税收优惠等方面获益，公司输出品牌、技术和管理，亦有利于合作方提升竞争力，增强壁垒。由于钢结构建筑需要配套楼板、建材等产能，有望形成产业集群，地方政府在招商引资、实现产业升级的同时提高装配式建筑比例、达成政策要求，合作意愿较强。

　　创新模式签单加速，中期强劲增长验证逻辑。公司目前累计签订技术授权协议25单，其中今年以来签15单，毛利率约85%，带来盈利高弹性。公司上半年收入16.99亿元，同增13.51%，其中技术授权费收入4亿；归母净利润2.21亿元，同增683.03%，超市场预期。由于该类合同付款周期短，现金流及负债情况亦大幅改善，经营活动现金净流入2.37亿元。我们判断公司全年有望签约25-30单，带来全年业绩高增长。

　　短期跑马圈地，中长期打造技术生态圈。公司近几年跑马圈地全国布局，对合作方划定区域限制，未来形成统一标准后可持续进行技术升级及服务、增强粘性。公司未来按照合作方开发面积收取5-8元每平米的技术服务费，并参股10-30%与合作方共同投资设立钢构厂，据公告上半年成立12家联营工厂，其中新疆工厂已开工23万方的钢结构住宅项目，另有7家已有订单在手，处于设计阶段。预计后续公司收取服务费及分享钢构厂投资收益亦将贡献可观利润。

　　投资建议：我们看好公司在建筑产业化推广中通过创新商业模式分享的技术红利，预计公司2016/2017/2018年盈利分别为4.43/5.98/7.96亿元，EPS分别为0.39/0.53/0.71元（增发摊薄），给予12.6元目标价，买入-A评级。