润达医疗：盈利能力显著提升 买入评级

　　[摘要]

　　事件：2016.8.25，公司公告2016年中报，实现营业收入8.98亿元，同比增长25.68%；归属于母公司股东的净利润为4858.90万元，同比增长37.34%。

　　点评：利润增速大幅高于收入增速，整包业务模式全国性复制+渠道整合加速，公司盈利能力显著提升，业绩符合预期。公司目前已向近150家客户提供整体综合服务，分别位于上海、江苏、安徽、山东、黑龙江、河北、云南、天津、内蒙古、湖北等地区，规模效应使得销售费用率（8.19%）显著下降；在做深自有渠道的同时收购浙江、山东两家经销商，加速渠道整合进程，净利率上升至5.78%，盈利能力显著提升。我们坚持之前的逻辑：在行业内各个IVD企业都在跑马圈地的时期，我们看好公司依托多年经销服务经验，实现差异化、难替代的综合服务模式，同时通过自研+合作实现自产品种的多样性，进一步提高盈利能力，维持“买入”评级。

　　华北、东北增速显著，华东地区稳步增长。2016年公司分区域业务收入显示，华北区收入2845万元，增速241.16%，主要是基数偏低且公司拓展内蒙古、河北地区业务所致；东北区收入7878万元，增速63.45%，延续了去年以来的快速增长；华东区域依托国药渠道，同时加强山东、安徽等地渠道管控，实现7.67亿元，增速19.74%。

　　渠道整合加速进行，有望长期增厚利润。公司分别于2016年7、8月收购浙江怡丹生物和山东鑫海润邦，整合速度明显加快，根据两者未来3年业绩承诺测算，怡丹生物预计2016年贡献1000万利润，鑫海润邦预计贡献2000万利润，我们认为公司有望以类似的做法进一步加快“润达模式”全国范围的复制扩张。

　　区域扩张（做深优势区域，扩大其他区域）+渠道整合，2016年收入有望20%增长。1.华北、东北地区有望持续保持三位数的增长。公司立足华东，辐射全国的战略在加速实施，公司在2016年仍将以东北华东为主战场，其他地区快速崛起，深度挖掘更多服务价值，而东北地区的高盈利水平也将推动公司整体利润水平的增长；2.渠道整合顺应产业发展趋势，有望加速公司业务推广。我们于2015.12.2发布IVD行业报告，提示变革期的IVD行业，渠道为王，公司代理起家，渠道上有先天优势，已收购的两个经销商预计2016年贡献3000万利润。公司与2015年12月完成与国药控股合资公司设立，双方凭借相互渠道优势，增加直销客户数量，目前已拿到上海长征医院、上海儿童医学中心等医院订单，预计2016年下半年贡献收入；公司与二级医院开展共建区域检验中心的合作，2016年部分地区检验中心有望建成投用，我们认为随着分级诊疗的进一步推进，一二级医院检验量不足，检测项目不多的问题将被区域检验中心解决，公司凭借自身对检验科的“总包”经验，有望在多地区实现区域检验中心设立。