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招银国际:予普拉达“持有”评级

作者:阿思达克来源:中金在线香港特约2017-09-11 10:33

  普拉达(1913 HK)改革尚未成功,品牌仍需努力

  下调至持有,新的目标价为 25.2 港元,改革尚未成功,等待更好的回暖迹象。Prada 从 2016 年就誓言要实施全面的转型,但目前进度落后,而转型所需的时间和投资都超过了我们之前的预期。因此,我们将未来 3 年的盈利预测下调18-24%,现在预计 17 年净利润将下降 3.9%(之前预期增长 18%)。我们完全同意品牌去实行任何对于转型有帮助的事情,以提升其品牌形象,产品,门店,并更好地捕捉电子商务的增长,但现在短期的痛苦看来是不可避免的。公司现价为 32 倍的 17 财年市盈率,有点高估,因此我们将目标价从 38.9 港元下调 35%至 25.2 港元(基于 27 倍 17 财年市盈率),并从“买入”评级下调至“持有”,意味着有约 10%的下跌空间。

  上半年盈利大跌,令人失望,原因是 1)中国复苏比想象中温和 2)强劲的欧元,令旅客流入减少,3)电子商务的发展缓慢,4)高于预期的广告费用和和经营成本。 17 财年上半年(17 年 2 月到 7 月)净利润令人失望,下跌18.4%,至 1.15 亿欧元,较 16 财年下半年的 4.1%跌幅有所扩大,比我们/市场的预期低 29%/25%,由于 1)亚太地区复苏弱于预期(特别是中国,仅仅增长了了 5.2%,低于我们的双位数预测),2)强于预期的欧元(今年以来对美元升值了 15%),以及更频繁的恐怖分子袭击,都拖累欧洲的销售,下降了11%),3)有更多的门店和时间有整改(尤其是 Miu Miu 品牌),令销售额下降,4)批发业务(主要是电子商务)仅增长 5.1%,5)运营成本大于预期,在销售下降 5.5%的时候,广告费用上涨 8.7%,和其他销售成本保持不变。尽管毛利率大幅上涨( 受惠于期内较少的折扣和打折的次数,欧元走强和厂房生产效率提高),但由于经营成本,占总销售提升了 2.4%至 62.8%,EBIT 利润率在 17 年上半年下降至 11.4%。

  将 17 财年/18 财年/19 财年的销售下调 6.1%/ 8.5%/ 8.4%,和净利润都下调 18.5%/ 23.5%/ 19.6%。我们将 FY17E / 18E / 19E 销售额下调了 6.1% / 8.5%/ 8.4%,因为 1)欧元走强,和恐怖袭击阴影还在而影响旅客人数和销售,2)中国的复苏的比想象更弱,和比电子商务管道增长较预期缓慢,因为提供全管道购物体验和广告的基础设施需要更多的时间和投资,我们同时亦向下修订净利润 18.5%/ 23.5%/ 19.6%,原因是 1)较少或缺乏经营杠杆,因为平均每家商店的销售增长仍然低于零,2)推出更多的 pop up 门店,更多不相同的装修“新概念”的门店,提升品牌形象和购物体验和新版本的网站,相关费用都比预计为高,以及 3)电子营销亦不如原先计划预计那么有效。我们也计入了财务成本的减少。

  事实上,我们确实看到了一些正面的改善,尽管它不如我们想象的那么多。我们确实看到了一些改善,如 1)新的产品系列(如 Etiquette,cahier,Paradigm,Ribbon)都收到了很好评,并且得到了年轻一代的欢迎。 2)如果剔除减少打折的影响,销售增长是有改善到低位单位数下降(16 财年下半年下跌 5%), 3)同店销售增长较 16 财年相比其实有所改善,因为销售额下滑幅度一样,但商店数量却下降了 1.4%,而不是此前的 0.3%增加。4)集团的数字化转型(销售,购物体验和广告)尚未出现全面实践,但部分地区的电商销售增长确实达到了双位数,如欧洲和美国,17 财年将会扩大到亚洲主要市场,澳大利亚和俄罗斯,而 18 财年会覆盖中东,拉丁美洲和其他亚洲市场。

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